“虛胖”的金地，遲到的“規模執念”
《天龍八部》裡，慕容復出身世家，年少成名，卻肩負沉重的家族包袱，受困於登頂武林的執念，最終被過度膨脹的野心吞噬，悲劇收場。
張愛玲說，出名要趁早，但在地產江湖，出道即巔峰，未必是好事。
8月28日，金地集團（600383.SH）披露了2020年中期業績報告。數據顯示，報告期內，金地銷售規模同比逆市上漲18.7%，半年破千億，但與此同時，營業收入卻下滑11.6%，歸母淨利潤跌幅17.9%，經營效益追不上規模增長。
“虛胖”的背後，透露出金地早年成名、中道失速、後程乏力的“焦慮”。
錯失彎道，規模還香嗎？
快速擴張、利潤縮水、負債走高
15年前，地產四大金剛還是“招保萬金”。
彼時，金地專注高端地產，獨佔山頭，曾經高居中國房企TOP3。
但也正是“高毛利低週轉”的模式，讓金地在此後長達十年的“規模競爭”中，不敵異軍突起的行業“黑馬”，失速掉隊。
在這場房企“跑馬圈地”的排位賽中，規模意味着話語權。原本不願“自降身段”的金地，2016年也不得不按下擴張的“快進鍵”。
2015年，金地全年銷售額只有617億元，2016年直接突破千億；2019年，金地銷售額再度翻倍，成功躋身兩千億房企俱樂部；2020年上半年，在疫情影響下，金地仍交出了1016億元的“期中考成績單”，同比增速達18.7%。
根據已披露的中報，今年上半年，金地規模增速位列TOP20房企第3名，僅次於金茂的31%和恆大的23.8%，而同屬兩千億陣營的房企中，除金地外，僅世茂增速上兩位數，爲10.1%。
與此同時，金地在土地市場上“瘋狂掃貨”。今年上半年，金地共拿地52宗，新增土儲649萬平方米，其中，一二線新增土儲約佔67%，目前，金地已進入全國65個城市，總土儲約5866萬平方米。
從2017年開始，金地每年拿地總投資額都高達千億，2019年達到巔峰，全年新增土地113宗，新增土儲1688萬平米，同比漲幅高達57.5%，總投資額同比增長20%，達到1200億元。
無論縱向還是橫向來看，金地此輪進階都足夠彪悍。但當行業已經開始反思“規模陷阱”，轉而強調“高質增長”時，十年前錯失彎道的金地，如今才沉溺在規模的追逐之中，是“亡羊補牢”還是“踩錯節點”？
數據顯示，2020年上半年，金地實現營業收入198.75億元，同比下降11.6%，歸屬於上市公司股東的淨利潤29.8億元， 同比下滑17.9%，扣非歸母淨利潤21.2億，跌幅更是高達40.9%。
不賺錢的規模，是金地當下面臨的尷尬。上半年銷售規模1105億的世茂，歸母淨利潤52.7億，是金地的1.8倍；而上半年銷售規模1108億的華潤置地，核心淨利潤83.7億，是金地的2.8倍。
大舉“攤餅”，也使金地的負債持續走高。
2017到2019年，金地負債總額從1500億元拉滿到2500億元，有息負債從553.54億元上升至947.58億元。今年上半年，截止報告期末，金地的負債總額已達到2921億元，有息負債1084.57億元，資產負債率從2017年的72.13%升至如今的78.79%，雖然在強槓桿的地產圈不算高，但增速仍值得警惕。
逆市趕超，爲何不增利？
從保守到激進，金地的路徑切換雷厲風行，但“高增長”之下，“不增利”的原因也日漸浮出水面。
根據中指研究院統計，今年上半年，金地拿地總投資額位列房企第6位，但與此同時，拿地面積卻僅排在房企第16位。重倉高地價城市，堅持高溢價拿地，正是近年來金地在土拍市場上的“狼性”打法。
僅今年6月份，金地就分別以總價40.24億元和24.73億，競得上海嘉定新城兩宗地塊，溢價率分別爲35.48%和27.9%。
但回顧過往，金地曾兩次在拿地策略上“踏空”。
先是2007年高價拿地，後由於手頭吃緊，錯過2008年低價拿地的時機；緊接着是2009年高調殺入華東，卻遭遇最嚴限購令，最終80%的項目被套住，去化受阻。
2014年之後，安邦人壽和和福德生命人壽兩位險資股東入股金地，金地開始轉向“先拿地引合作方，再共同出資開發”的模式，但這在解決資金缺口的同時，卻帶來權益佔比過低、規模無法轉化爲營收的問題。
2020年上半年，金地新增土儲649萬平方米，權益佔比爲52.08%，進一步拉低整體水平。截止報告期末，金地5866萬平方米的總土儲中，權益佔比僅爲51.31%，在2019年53.54%的基礎上繼續下行。
對此，平安證券曾指出，金地土儲權益佔比低，未來或面臨少數股東權益損益佔比上升而稀釋歸母淨利潤的風險。
地產壹線根據中報的公開信息，統計了金地現有的290個項目，發現權益佔比≤50%的項目有154個，佔總數的53.1%，其中權益佔比≤30%的項目也高達50個，佔總數的17.2%，遠低於行業平均水平。
高價拿地擡升了成本，不得不通過合作開發分散風險，而合作開發又必然降低權益比，與此同時，高地價項目去化緩慢，容易導致存貨積壓，也暴露了金地在週轉上的短板，最終反映爲利潤的縮水。
從2016年到2019年，金地的存貨規模由718億元增加至1398億元，存貨週轉天數從687.27天提高至1208.06天，兩項指標都幾乎翻倍。
今年上半年，截止報告期末，金地存貨規模攀升至1570億元，存貨週轉天數達到2148.09天，比去年年中同期的1585.58天，顯著拉長。
2019年，金地的存貨週轉率僅爲0.298，在上市房企中僅排27位，僅看歷年中報，今年上半年金地的存貨週轉率爲0.08，創近4年新低。
與此同時，金地的開發節奏正在降速。今年上半年，金地新開工面積715萬平方米，同比增長13%，完成全年計劃的56%；而竣工面積卻只有217萬平方米，同比下降37%，僅完成全年計劃的20%。
存貨作爲可變現資產，反映的是房企未來的預期營收，但存貨規模過大，意味着去化承壓，存貨週轉率過低，意味着經營效率不足。如何把規模盤活，帶來真正的效益，成爲橫在金地面前的一道坎。
危機四伏，鋼絲上搖擺？
如果說，“不增利”的金地，只是在經歷規模陣痛，那麼，頻繁遭受處罰的金地，已經是在“踩鋼絲”。
6月份，金地使用“馬甲”圍標，旗下兩家公司同時參與競拍“蘇地2020-WG-18號”地塊，遭到蘇州市自然資源和規劃局通報，被限制其3年內不得參加蘇州市區國有建設用地使用權掛牌競價出讓活動。
此前，深圳的金地塞拉維花園因虛假承諾，被法院判賠7400餘萬元，而根據今年以來法院發佈的文書，金地集團與其旗下子公司——深圳市金地北城房地產開發有限公司，各有7次因合同糾紛與消費者對薄公堂，其中5次被凍結相關財產。
去年，金地北京項目，由於涉及不實宣傳、補充協議存在不合理條款、樣板間裝修標準與實際交房不符等違規行爲，被北京市住建委責令立即整改；今年，金地河北項目，也因未辦理施工許可證、擅自開工建設等違法行爲，被廊坊市住房和城鄉建設局給予處罰。
金地急了，而就在此時，“三道紅線”又響起了警報。
8月份，監管部門傳達了房企融資新規，要求剔除預收款後的資產負債率不得大於70%，淨負債率不得大於100%，現金短債比不得小於1，被稱爲“三道紅線”。
監管層將根據“越線”的數量，將房企分爲“紅橙黃綠”四檔，並以此決定其融資時有息負債的上限。金地三線未越，留在“綠檔”。
但中報數據顯示，截止報告期末，金地剔除預收賬款後的資產負債率爲69.9%，驚險擦線，而1.26的現金短債比，也不太樂觀。
今年一季度，受疫情影響，金地經營性現金流再度爲負，達到-85.75億元，而同期融資性現金流則直接超過整個2019年，達到77.67億元；截至中報期末，金地經營性現金流仍處於-32.77億元， 同期融資性現金流達到109.4億元。
在規模擴張的高峰遇到紅線天花板，金地會停下腳步嗎？