先探／債券殖利率易升難跌有玄機？

面臨通膨風險且擔心聯準會升息幅度超過預期，引發這波美債殖利率上揚，也會帶動歐債和新興市場債殖利率有走揚的壓力。

文／魏聖峰

聯準會第三季升息後才隔一個多星期，造成美債殖利率飆升，進而衝擊美股重挫，引發美國總統川普批評聯準會升息太快的抱怨。即便如此，ＩＭＦ主席加拉德、聯準會前主席葉倫以及聯準會官員都支持聯準會的升息政策。

隨着聯準爲未來仍維持升息進度，十年期美債殖利率短期內恐難跌破三％，勢必牽動歐債和新興市場債券殖利率跟着上揚。歐洲央行可能被迫結束ＱＥ，甚至從明年起開始縮表和升息，亞洲各國央行也跟着要升息，將使全球債券殖利率易升難跌。

聯準會在九月二十六日宣佈升息後，美股一度維持上漲格局，道瓊、S&P 500指數一度在十月創下歷史新高，直到十月十日美股才恐慌性重挫。換句話說，從市場知道聯準會的升息態度到美國公債殖利率飆漲，形成股市大震盪的時間超過一個星期。這段期間，聯準會主席鮑威爾十月四日在一場公開演講中透露，未來升息的水準不排除達到抑制經濟成長的水準，加上十日當天公佈的生產者物價指數（ＰＰＩ）年增率達二．六％，比前一個月上揚○．二％，雖然符合市場預期，但在擔心通膨壓力，聯準會可能加速升息的疑慮下，加上殖利率都已攀升到波段新高，而引發市場賣壓。

今年一月底美債殖利率上揚引起美股大跌，兩年期短債殖利率飆升，並帶動十年期長債殖利率達到二．六％引發市場賣壓，這回卻是十年期、三○年期美債賣壓引來市場震盪。經過這次美債殖利率飆升，十年期美債殖利率最高來到三．二五％創下七年新高，三○年期美債殖利率達到三．四○五％的四年新高。

長債賣壓引發殖利率上揚

擔心未來市場的通膨風險是引發長期債券賣盤涌出的主因。隨着十年期、三○年期美債殖利率超過市場預期的臨界點，當時國際油價創四年新高在先，西德州原油最高來到每桶七六．九美元、布蘭特原油八六．七四美元，市場預期布蘭特原油可能會漲到一○○美元，引發市場擔心的通膨風險。

從最新公佈的九月份相關通膨數據中，美國的每小時平均工資年增率來到二．八％，雖然沒有創新高但這項數據仍維持上漲的趨勢不變。美國核心ＣＰＩ指數年增率（扣除食物和原物）和前一個月一樣維持在二．二％，也是處於上升階段。在鮑威爾十月初的那場演講後，市場發現聯準會這次將長期目標利率從二．九％調高到三％，雖然僅有調升○．一％的幅度，卻讓市場意識到聯準會已經不再鴿派，而是略帶鷹派色彩。

通膨風險是最大的變數

根據聯準會對未來市場利率中間值預測，到年底時聯準會會把利率調升到二．二五～二．五％，明年升息三碼後屆時的市場利率將達三～三．二五％，到二○二○年六月底，市場利率將達三．二五～三．五％，達到中性利率水準。市場擔心的變數是，油價若進一步上漲恐刺激通膨風險，而美中貿易戰若沒有緩和現象，對明年美國的通膨風險更是一大變數。如果是這樣，有可能讓聯準會把利率調高到三．五％後還有進一步上調利率的空間，這纔是市場最擔心的通膨風險上揚。

美國財政部十月三日標售一筆十年期美國公債，得標利率達三．二二五％，是二○一一年五月以來的七年最高得標殖利率。美國財政部標售十年期公債的得標利率對市場具有指標意義，也是暗示未來一段期間市場的十年期美債殖利率可能達到的水準。隨着得標利率結果出來後，金融市場意識到未來市場利率的低點不再，引發市場賣盤。另外，美國財政部十月十一日標售另一筆一五○億美元的三○年期公債，幸好這筆得標利率爲三．三四四％，比市場預估的三．四二～三．四五％來得低，所以美債殖利率就沒有進一步上揚。即便如此，這次三○年期美債得標利率也是在四年相對高殖利率區間內。

美債殖利率經過這次飆升後，四年期（含）以上的美債殖利率都在三％以上，未來市場殖利率的趨勢就是易升難跌。至於這次市場公債殖利率會漲到哪裡？以最具市場指標意義的十年期公債殖利率過去兩次聯準會升息循環的動向來看，在二○○○年那波聯準會的升息循環中，聯準會升息最高達到六．五％，十年期美債殖利率最高達到六．七六五％。在二○○七年那次升息循環中，十年期公債殖利率最高達五．二九五％，聯準會最高升息幅度爲五．二五％。據此推測，假如這次聯準會升息達到三．五％的話，十年期美債殖利率最高可能落在三．五％上下各一碼的區間內。可是如果聯準會的升息幅度超過三．五％的話，只要多升息個一碼，極有可能會造成十年期公債殖利率有攀升到四％的風險，這是市場所擔心的通膨風險引發債市殖利率上揚。（全文未完）

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