匯率會不會破6?央行提示不要賭 有人嗅出政策"穩"信號

6.39、6.38、6.37……市場睜大了眼睛，人民幣匯率近期“升升”不息寓意何在？

這種強勢打開了市場的想象空間：兩日北向資金淨買入規模逾300億，創新高的人民幣匯率亦帶動A股反攻？匯率有沒有“地板”？“整體大牛市不太現實，只有結構性機會，但外資連續大幅淨買入，本就是一個積極的信號，尤其對於定價權掌握在外資手中的核心資產。”如是金融研究院院長管清友認爲。

5月27日，人民幣對美元中間價、在岸人民幣（CNY）、離岸人民幣（CNH） 分 別 報6.4030、6.3840、6.3730。當天，上證指數、深證成指、創業者板指分別收報3608.85(+0.43%)、14897.19(+0.70%)、3226.11(+0.92%)。

上週（5月19日）央行金融研究所所長公開表態，要承認人民幣國際化條件下，我們管不了人民幣匯率，中國中央銀行最終要放棄匯率目標，人民幣匯率是由全球所有市場主體對人民幣的偏好、預期和交易決定的。這是否標誌着人民幣長期升值空間逐步打開？

果真如此麼？一週之內，央行、金融委罕見齊發聲；包括27日召開的全國外匯市場自律機制第七次工作會議亦明確表示，未來，影響匯率的市場因素和政策因素很多，人民幣既可能升值，也可能貶值。

會議指出，不論是短期還是中長期，匯率測不準是必然，雙向波動是常態，不論是政府、機構還是個人，都要避免被預測結論誤導。以市場供求爲基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度適合中國國情，應當長期堅持。

中銀證券全球首席經濟學家管濤認爲，這是向市場釋放一個政策信號：即匯率維穩政策沒有變，有管理的浮動匯率制度不會變，釋放官方信號起到穩定預期的作用。

但有人還是品出了信號。“我覺得其實央行不設點位，換言之，既沒有天花板，也沒有地板；其對升值容忍度肯定是打開的；試圖用彈性來達到貨幣政策獨立性的增強。”一位金融機構人士說，近期人民幣走強主要是美元走弱。

招商證券首席宏觀分析師謝亞軒也認爲，決策層可能容忍人民幣匯率上升以化解外部衝擊。他告訴經濟觀察報，有鑑於人民幣升值所具有的抗通脹、解放貨幣政策和結構調整等正面意義，建議對人民幣升值保持容忍的態度，提高對人民幣匯率波動的承受力。

還記得近兩年前的“破7”嗎？曾經糾結四年的“天花板”破了，“地板6”能破嗎？而“地板”之破與否蘊含進一步的匯改潛臺詞。

一

官方頻頻強調人民幣的雙向波動，但人們當下看到的是市場力量下之單邊走向。

“近期人民幣升值有三個主導因素：美元指數走弱，人民幣相對收益較高，市場風險偏好上升。”中銀香港首席經濟學家鄂志寰告訴經濟觀察報，她認爲，2020/10逆週期因子淡出人民幣中間價定價機制，中間價對即期匯率的錨定效應增強，美元指數對中間價影響亦有所上升。

緣何升值？這在華創證券研究所所長助理、首席宏觀分析師張瑜看來，原因是歐洲疫苗相對美國疫苗接種提速，歐元強勁反彈帶來美元走弱，根據定價機制，人民幣自然升值，可以說是跟隨市場的被動響應。

管清友分析，4月以來人民幣重回強勢，既有基本面的支撐，也有情緒上的驅動，主要受四大因素影響：美元相對弱勢、中國經濟持續向好、中美關係平穩、市場情緒催化。

管濤亦認爲，最近一段時間人民幣不論漲和跌，很大程度上是反映了美元指數的反向變化，即美元指數漲人民幣跌，美元指數跌人民幣漲。而且當匯率雙向波動、匯率預期分化的時候，外匯供求就趨於基本平衡，比如4月份，雖然貿易還是有400多億的順差，但是整個結售匯的順差就只有20多億，外匯供求基本就平衡了，市場就不會去賭單邊。

而外媒報道稱，中國國有大行週二午後在市場購買美元，以阻止在岸人民幣兌美元即期過快升破6.4元這一重要心理關口。即在離岸CNH突破6.4關口後，國有銀行迅速在在岸市場出手以緩和人民幣升勢。有觀點表示“升值過快可能導致外循環熄火”。

但也有資深人士解釋，現階段，世界需要中國的產品，升值不會影響出口，影響的只是部分出口企業的利潤。

因此，目前的人民幣就這樣順勢而升嗎？中國社會科學院金融研究所副所長張明告訴經濟觀察報，此輪人民幣升值主要原因還是美元指數的回落，但人民幣短期內顯著上升的可能性也不是很強，突破6.1162（2015年8月10日）的811匯改高點（匯改後，一次性貶值1.86%至6.2298）可能性短期內也不是很大。

謝亞軒表示，短期來說，對人民幣兌美元匯率的關鍵點位6.0，不要有心理障礙。在打破“天花板”（匯率破7.0）的基礎上，再進一步順勢打破“地板”（匯率破6.0）。這樣，人民幣匯率從固定匯率中有序“退出”，向浮動匯率又前進了一大步。另外，美元仍可能回落，決策層做好人民幣進一步升值的中長期準備的對策之一，可能是淡化對人民幣兌美元雙邊匯率的關注而更爲重視實際有效匯率。

如果觀察央行在人民幣破7時的表態，會發現其實話中有話。

如果將2019年8月5日的人民幣破7視爲一次價格闖關，其歷史意義可能不遜於匯改。當時，中國央行解釋：受單邊主義和貿易保護主義措施及對中國加徵關稅預期等影響，人民幣對美元匯率有所貶值，突破了7元，但人民幣對一籃子貨幣繼續保持穩定和強勢，這是市場供求和國際匯市波動的反映。

今天，央行仍強調：人民銀行完善以市場供求爲基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度，這一制度在當前和未來一段時期都是適合中國的匯率制度安排。

而27日的全國外匯市場自律機制工作會議亦表示，繼續深化改革開放。進一步推動利率匯率市場化改革，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。

看到這，有人說“這是繼續暗示升值”！誠如，自上週央行相關人士發聲以來，人民幣強勢不減。但該自律機制工作會議又警示“不要賭人民幣匯率升值或貶值，久賭必輸”。

央行副行長劉國強亦明確，未來人民幣匯率的走勢將繼續取決於市場供求和國際金融市場變化，雙向波動成爲常態。

畢竟，此一時彼一時。管清友認爲，現在和之前相比，還有一個重要的催化因素——監管的態度發生了明顯的變化，之前是下調風險準備金，不希望人民幣進一步升值，現在是允許人民幣適當升值以應對輸入型通脹的影響，人民幣匯率的邏輯正在變化。

21日的金穩委會議亦表示，要嚴密防範外部風險衝擊，有效應對輸入性通脹，加強預期管理，強化市場監管，做好應對預案和政策儲備。“現階段，決策層就是想要用升值減緩通脹；”一位市場人士如此認爲，“主動升值，爲了對抗輸入型通脹。但起不到相應的作用，或者說就算會有作用，也不大、且是暫時的。因爲，更高的通脹還在後面。”

不過，人民幣升值能對抗“輸入性通脹”麼?平安證券首席經濟學家鍾正生稱，去年下半年以來的人民幣匯率大幅升值——已起到了可觀的抵抗“輸入性通脹”的作用。據估算，截至今年4月，人民幣升值大約壓低中國PPI同比2.4個百分點(4月PPI同比爲6.8%)，5~7月或將壓低超過3個百分點。

就微觀實體而言，保銀投資首席經濟學家張智威表示，近期，印度、越南等國家的新冠疫情開始持續惡化，導致當地工廠停工、跨國人員流動陷入停頓。同時，各國來往印度與越南的政策開始收緊，這將導致跨國旅行受限，預計商業活動無法正常運行。“我們認爲，此輪印度以及越南的疫情爆發對中國的出口和人民幣匯率有正面影響，而且這一影響可能持續至明年。”他說，表面看來，其他國家的疫情會導致部分訂單轉移到中國，因此利好中國出口。但是如果僅僅考慮訂單轉移，他國疫情對中國出口和人民幣的影響將是短期的，疫情的深層次影響應該從產業鏈轉移的角度來理解，而這一方面的影響將更爲深遠。

二

官方口徑的雙向波動也好，市場眼中的單向走勢也罷，各有各的匯率聚焦點；前者定位的中長期、是拉長時間線的未來；後者看的是當下，是當月、是當週當天的匯率走勢。

而就媒體報道的“央行官員：建議增強匯率彈性，人民幣適當升值，抵禦輸入性效應”來說，張瑜認爲，該觀點並不完全代表央行官方態度，其全文強調的也是未來人民幣國際化與匯率形成機制的一些開放性思考，若僅關注到“人民幣中長期將升值”顯然斷章取義了。

如果從人民幣國際化的角度考慮呢？環球同業銀行金融電訊協會（SWIFT）近日發佈的報告顯示，4月份人民幣國際支付份額爲1.95%，相比3月份的2.49%下降0.54%，支付金額比3月份減少30.49%，排名也由世界第五降至第六。如果除去歐元區內的支付，人民幣國際支付份額僅爲1.21%，排名世界第七位。

美元、歐元、英鎊和日元仍然排名前四，國際支付份額爲別爲39.77%、36.32%、6.00%和3.45%，加元以2.21%的佔比反超人民幣排到了第五位。

這可能不是我們想要的結果；當然，該報告數據統計口徑是否全面亦有待商榷；其未統計人民幣國內交易結算部分，以及通過跨境人民幣清算系統（CIPS）和中國商業銀行內系統進行跨境結算的部分。

鄂志寰表示，從歷史上來看，人民幣國際化與匯率波動有一定的相關性，升值期有利於推動國際資本配置人民幣資產；換言之，匯率升值通道或更有助國際化進程。

但管濤認爲，二者沒有必然聯繫。在他看來，本幣匯率升值，匯率升不升值不應該成爲該幣種國際化的前提條件，反倒是升值預期驅動的本幣國際化難以持續，容易滋生匯率超調或資產泡沫——日元國際化就是前車之鑑。

如果回到匯率“地板6”會不會破的問題上，或者說，升值是否有點位控制？不擔心出口嗎？張瑜認爲，大概率當下不設點位，可能觸發央行預期指引的因素或是交易慣性，即市場有超調，匯率波動超過了合理的被動響應範圍。

在她看來，當下的匯率可謂清潔浮動。因爲，從2020年10月逆週期因子宣佈“暫停”以來，其計算的日度逆週期因子基本是±30-40bps內浮動，可以說匯率波動是非常清潔了，幾乎不存在任何干預。

這其實是關乎中國經濟怕不怕“升”的考量，近兩年前，曾經的價格禁忌關口“7”破就破了。2019年8月5日，CNH、CNY對美元匯率雙雙破7。當時時點的歷史座標是：美聯儲十年首次降息+關稅加徵+金融大開放。現在則是：美聯儲何時緊縮加息+全球通脹預期上升+人民幣國際化新週期。

人民幣國際化新週期是指，2020年《中共中央關於制定國民經濟和社會發展第十四個五年規劃與2035年遠景目標的建議》提出“穩慎推進人民幣國際化，堅持市場驅動和企業自主選擇，營造以人民幣自由使用爲基礎的新型互利合作關係”。

回望匯改歷程，如果說2005年7月21日的匯改是“害怕升值”，彼時的匯改是對人民幣匯率中間價形成機制進行調整；那麼，“811”匯改則有“害怕貶值”之意。或許曾經，決策層與中國實體經濟對匯率波動的容忍度有限；現在呢？

深圳海王集團首席經濟學家、中國銀行原副行長王永利認爲，目前央行對人民幣匯率的容忍度肯定會增強，特別是近期需要進口的上游大宗商品價格大幅上漲的情況下，人民幣匯率升值也可以有一定的對衝效應。

不過，“人民幣匯率升值也會增強出口企業經營壓力，所以肯定也會有控制底線，不會完全放任不管，央行實施的是有控制的浮動匯率制。”王永利表示。

反觀停止常態干預7個月的央行之近期表態，若其在人民幣升值壓力再度上升時依然不出手，也許在以後的某一天會說，“中國在2021年實現了匯率浮動。”但也有人認爲，對於匯率的浮動定義不必過於嚴格。人民幣匯率目前是有管理的浮動，距完全自由浮動、市場出清或有時日。

“天花板”破就破了，“地板”破與否，短期內能否見分曉？二者之間不只是隔着一個央行、市場力量與預期管理，可能還有匯改，以及人民幣國際化進程的共識等關鍵詞。