中金：如何看待近期房地產政策的一系列調整？

近期房地產政策的出臺呈現出多角度、多部門、更靈活、更積極的態勢。自2023年12月起，全國及一線城市的房地產政策頻率和力度呈現明顯擡升態勢，可大體分爲三個條線：其一，自上而下更加積極的處理供給端信用問題及衍生風險，包括住建部和金融監管總局牽頭建立城市層面房地產融資協調機制[1]，央行和金融監管總局發佈金融支持租賃市場發展[2]、做好經營性物業貸管理[3]的通知；其二，自上而下“充分賦予城市房地產調控自主權”[4]，隨後廣州[5]對限購做明顯調整（即較大戶型取消限購，其他類型住房用於租賃或出售的不計入限購套數認定），此前在12月一線城市已在限購、限貸方面做過一些積極調整；其三，在“三大工程”建設方面推進融資支持和具體實踐，包括12月PSL餘額淨增3500億元，媒體報道的城中村改造、保障房建設的城市範圍擴容[6]，廣州發佈《城中村改造專項規劃》[7]，深圳發佈《關於積極穩步推進城中村改造實現高質量發展的實施意見》[8]等。1月25日在國新辦金融服務經濟社會高質量發展新聞發佈會上，金融監管總局明確表態“房地產…對國民經濟具有重要影響…金融業責無旁貸，必須大力支持”，房地產政策開始出現更積極的轉變。

一系列的政策調整在中短期內或視執行和跟進力度，在防範房企信用風險蔓延和平穩實體市場預期方面取得一定進展。從供給端來看，目前部分頭部的混合所有制及民營房企年內境內外公開債務到期壓力仍不小（例如，金地、萬科、龍湖、新城待兌付面值分別約爲186、290、137、70億元[9]），前述項目層面的融資協調機制和經營性物業貸安排如能充分落地，則有望在一定程度上緩解房企信用風險以及伴生的“保交樓”問題蔓延。中國房地產報在對城市房地產融資協調機制部署會的報道中提及“項目白名單盡職免責”這一關鍵信息，我們建議持續觀察該機制能否在一定程度上逆週期調節金融機構的過度風險厭惡傾向，並對此前融資相對緊張的部分房企有所側重。從需求端來看，考慮到城市房地產調控自主權的提升，繼廣州調整限購之後，我們預計接下來其他重點城市也將有所跟進，包括仍保留核心區限購的10個重點城市，仍高於最低首付比例標準的18個重點城市，一線城市或也有望視情況對部分區域的限購標準做一定程度的合理調整。但考慮到目前仍具備政策調整空間的城市已較爲有限，此前調整所取得的效果也多是局部性、階段性的，我們認爲相關政策或有望邊際略提振實體市場預期（例如，局部房價跌幅階段性略收窄），但或較難獨力從根本上推動量價有超季節性表現，仍須“三大工程”相關政策的協調配合。

當前實體市場表現仍偏疲弱，對需求端更加直接有力的支持或是發揮前述一系列政策調整的積極作用、推動行業基本面產生根本性變化的關鍵。今年1月以來房地產行業基本面整體延續去年末的特徵，新房銷售量處於較低水平（1月前三週新房銷售較12月下降40%，同比下降37%），房價延續下跌趨勢但降幅略趨緩（1月中上旬北上廣杭二手房掛牌價環比下降0.9%，11月和12月同期環比跌幅分別爲-2.1%和-1.2%），僅二手房成交量仍處於較高水平（1月前三週二手房銷售較12月微降8%，同比增長25%）。實體市場表現是當前居民收入、價格、交樓等多方面預期偏弱的綜合客觀反映，我們認爲在需求端更爲強力的逆週期調節對於打破預期負循環至關重要，這方面“三大工程”建設（尤其是以貨幣/房票爲主要補償形式的城中村改造）或是當前較爲可行的舉措，儘快形成“三大工程”實物工作量也是金融監管總局在國新辦新聞發佈會上提出的明確要求，爲此或需要在制度層面針對其推進過程中的一些關鍵堵點予以疏通，例如如何引導補償預期和補償方式、如何籌措啓動資金和配套融資等。如果能在這方面積極施爲帶動預期好轉，則此前已出臺的一些僅階段性發揮作用的政策也可能對市場有進一步的積極影響，從而帶動行業有根本性變化。

房地產板塊短期或存在交易性機會，更持續的估值修復或須待“三大工程”建設落地預期顯著增強或量價表現邊際企穩等催化。本輪房地產下行週期持續時間較長，期間板塊表現多次因政策預期快速反彈、而後再因基本面表現缺乏支撐及房企信用風險演繹而繼續下行，近期房地產政策的頻密出臺或再次爲板塊帶來了短期的交易性機會。考慮到前述對常規需求支持政策空間的研判、去年一季度較高的銷售基數、及馬上臨近春節的銷售淡季，我們預計短期基本面層面或難給予較強支撐，但須持續關注“三大工程”建設落地方面的機制設計與地方實踐，如能帶動其落地預期顯著增強及進一步的基本面表現企穩，則板塊或將迎來更持續的估值修復，屆時“三大工程”概念股和均好型龍頭房企將有所受益，在此之前仍建議關注資產質量和盈利能力較穩健的優質紅利股。

風險

政策變化或基本面修復不及預期；房企信用加速惡化。

來源：中金點睛

作者：李昊 宋志達等