招商基金王巖：均衡配置，堅持尋找可預期性較強的超額

被動指數基金的投資熱度不減，連帶指數增強基金的關注度日漸攀升。

今年，增強指數型基金規模邁上2000億元關口，前3個季度基金規模增加363.95億元。（數據來源：Wind資訊，數據截至2024年9月30日。）

雖然規模增量不及被動指數型基金矚目，但捕捉貝塔收益的同時又創造阿爾法，指增產品在投資者眼中顯得既性感又神秘。

招商基金的量化團隊也淬鍊出特有的超額收益捕捉能力，可預期性較強是核心所在。但對於招商基金量化投資部基金經理王巖，他的投資框架並不複雜，概括爲兩個關鍵詞——均衡、基本面。

找到公募量化指增的“矛”

在指增產品的領域，招商基金的量化團隊希望做出超額收益的可預期性相對較強的產品。

王巖解釋，超額收益的可預期性、確定性較強，意味着彈性下降。

“通過風格的博弈，或許能獲取更高的超額收益，收益的波動也會增加。我們想盡量回避這個問題，不在任何一種風格偏離、暴露。”他表示。

但可預期性較強的超額收益，不代表這不是一把鋒利的“矛”。在王巖看來，能長期獲得相對穩定的超額收益，實際會累計很高的超額收益，在市場上非常有競爭力。

同樣是10%的波動，淨值在上漲和下跌的階段帶來的變化也不一樣。比如，淨值爲“1”的產品虧損10%後，要再回到“1”的水平，需要上漲11%。因此，如果淨值波動維持在較窄的區間，長期或許比波動大的產品帶來更高的超額收益。

追求確定性較強的超額收益，也是招商基金量化團隊結合考量持有人體驗、投資者認知、實際操作等多方面因素的取捨。

王巖認爲，這樣的取捨對公募基金投資者更友好。一方面，公募基金面向非特定客戶銷售，無法提前判斷客戶專業水平；另一方面，彈性很大的產品即使累計收益高，可能也需要很長的兌現週期。

“可能投資者買入短期策略佔優勢的產品，但買了以後又經歷對策略非常不友好的市場階段，這自然造成客戶持有體驗較差的問題。”他說。

要規避這個問題，就意味着投資者在任何階段買入，都能得到相近的持有體驗，這要求增加超額收益的可預期性。

但即便付出彈性下降的代價，並不代表能得到絕對確定的超額收益，也不一定能換取較高的勝率，只是在投資收益能換回較小的負面影響。

分散化是最有效的風控

投資框架方面，在傳統的多因子投資策略下，王巖看重分散化和基本面。

他以基本面因子爲核心，遵循基本面選股的策略和思路，通過估值、成長、盈利、公司治理、流動性水平等維度判斷，再輔以靈活性更高的衛星策略。

在因子的選擇上，基本面因子在投資策略的權重達到85%，而技術類、算法類因子的合計不超過15%。

不押注核心風格因子，不博弈風格偏離的機會，他把儘可能多的因子囊括在投資框架中，以分散化的邏輯處理因子投資的配權問題。

要多少因子才能實現分散化？王巖坦言，30個或50個因子帶來的績效是否有區別，還不能從科學角度被驗證，但當因子的數量超過30這個臨界點，收益的穩定度可能突變。

如何進行風控？王巖的答案仍然是分散化。基於當下對市場的認知，他認爲，事前分散化投資是最有效的風控手段。

“當策略出現3%～5%的回撤時，任何事中、事後的風控動作其實沒有太大意義。事後的調整，其實改變了事前期望的收益結構，也可能出現一調整就調錯的情況。”

在他眼裡，紀律性是量化指增產品的優勢，而事後的風控手段，背離了量化指增產品的投資邏輯，也不一定帶來可解釋的預期收益。

而事前預判每個因子帶來的最大回撤，再通過分散化的方式控制風險，能帶來更好的持有體驗。

“假如策略足夠分散，回撤的分佈會從巨大的突刺狀，變成一連串小毛刺狀。這樣的回撤更可能被接受。”王巖分析，在這一基礎上，持有人堅持從A時間點持有到B時間點，得到的期望收益將接近歷史回測水平。

反之，如果策略沒有分散化，而是集中在少數策略上，期間出現的較大回撤很可能導致基金經理無法堅持原有的策略。即便基金經理堅持下來，持有人也不一定能堅持持有。

持續追求可預期性相對較強的超額收益，也是基金投資中的“長期主義”。

王巖認爲，雖然公募基金的特性決定了產品之間的短期業績排名角逐不可迴避，但好的平臺、團隊、機制，可能對產品單一年度業績波動給予更高的容忍度，從而基金經理更能堅持投資的長期主義。

同時，王巖評估產品表現時不是對標業績比較基準，而是錨定同類型公募產品的中位數，跟蹤自身的策略表現情況。

中證A500的差異化超額

作爲招商中證A500指數增強的擬任基金經理，王巖也將上述的投資框架應用到這隻基金中。

指數增強策略的核心，是找到可以替代原生指數中股票權重的股票，獲得更好的業績表現。

王巖分析，兩方面因素影響了一個指數實現收益增強的難易程度。一是指數所涵蓋的成分股數量是否足夠多；二是這些成分股在指數中的權重分配是否相對均勻。

“很多人是從指數本身的特點出發來理解超額收益，其實我認爲，指數的編制方法，纔是決定獲得超額收益的容易與否。”在他看來，如果一個指數的權重股市值分佈極端，包含很多大市值和小市值的股票，實現超額收益的難度也會增加。

而中證A500指數採用行業均衡選樣方法，從各行業選取500只市值較大證券作爲指數樣本。

這種創新性的選樣方式突破了傳統市值加權的侷限，平衡了傳統產業與新興產業的權重配置，更加註重寬基指數的投資功能。

另外，從行業分佈來看，中證A500指數在申萬二級行業分佈中涵蓋科技製造、核心消費、高分紅等不同風格。

與滬深300指數、創業板指數的行業分佈比較，中證A500指數在成長和價值風格“兩手抓”。除覆蓋了傳統型行業外，“新質生產力”更濃，且成分股整體盈利能力較強。

中證A500指數還引入ESG可持續投資理念、互聯互通篩選等要素，降低樣本股負面風險事件的概率。

王巖認爲，從權重配置的均衡度來看，中證A500指數優於滬深300指數，未及中證500指數；從權重股數量來看，中證A500指數與中證500指數相當，比滬深300權重股數量更多。

所以，中證A500指數的超額收益或將介於滬深300和中證500之間。

伴隨着指增基金規模的連年增長，公募量化產品逐漸成爲投資者資產配置中的重要一環。王巖認爲，指數增強產品的優勢是提供一定的容錯率，但同時也犧牲了一定的靈活性。

簡單來說，即便投資者不是在最佳買點買入，但由於持有指增產品的損失小於指數跌幅，他們也能更從容面對市場波動。

他提到，很多投資者認爲A股市場高阿爾法、低貝塔，投資體驗不好。“怎樣才能拿到市場的隱形回報？前提是堅持紀律，要從開始拿到最後，而指增產品能幫助投資者更長期持有。”

進一步來看，投資指增產品，本質上也是參與權益市場，與市場相關性高，也具有高波動的特點。

“但指增產品錨定了更容易讓投資者接受的指數基準，追求比指數本身更好的持有體驗，因此，長期持有的概率更高。”但王巖也提醒，投資公募指增產品受限於標的指數，部分潛在的波動會被鎖定，也不能擇時。

公募量化的藍海

與其他的獲得超額收益的方法相比，基本面策略樸實無華。但經歷了2018年的市場波動後，招商基金的量化團隊轉向基本面策略，至今堅持追求超額收益的可預期性。

王巖提到，彼時，高收益產品受市場追捧，而低彈性產品的受關注度不高。“投資者常常自信爲了追求更高的超額回報，容忍過程中可能出現的較大波動，但實際並非如此。我也在管理產品的過程中逐漸成長，思考更突出的業績代表着什麼。”

而作爲一家成立22年的老牌基金公司，長期投資理念已經融入招商基金的企業文化中，對於投資，公司強調長期回報和穩健收益。

也就是說，公司產品策略無需刻意追逐短期的排名提升或規模增長，更無需因此使投資者承擔額外風險。

因此，經過調整後，團隊管理的產品更傾向於超額收益可預期性更強、長期投資價值更穩定的策略。

從產品的表現來看，截至今年9月底，招商基金旗下12只寬基指數增強產品中，超九成產品成立以來均跑贏同期業績比較基準。（數據來源：Wind資訊，數據截至2024年9月30日。）

“時間給我們帶來了很好的回饋，也讓我們更加堅定追求超額收益的可預期性。”王巖表示。

長期來看，指增產品收益涵蓋指數的貝塔收益，如果基金管理人實現穩定的阿爾法，指增產品能爲投資者帶來不錯的長期持有體驗。

在這方面，招商基金量化投資團隊除了基本面策略打下堅實的基石，投資理念相近的成員也確保了團隊的穩定性，進而提升阿爾法的穩定性。

據瞭解，團隊從2012年開始搭建，經歷了逾十年的發展，目前團隊成員有12人，具有金融工程、風險管理和信息技術等不同的專業背景。

團隊將量化領域的先進理念與國內市場的特點相結合，通過深度研發，形成具有獨特風格的投資策略。同時，通過實際運作不斷對策略進行優化，達到研究與投資的良性循環。

值得一提的是，團隊還開發了適用於公募的深度學習模型，通過大規模量價數據訓練因子，與傳統模型的相關性較低，作爲衛星策略之一進行補充。

風險提示：基金有風險，投資須謹慎。基金過往業績不代表其未來表現，基金管理人管理的其他基金的業績並不構成本基金業績表現的保證。投資者應認真閱讀《基金合同》《招募說明書》《產品資料概要》等基金法律文件，全面認識基金產品的風險收益特徵，在瞭解產品情況及聽取銷售機構適當性意見的基礎上，根據自身的風險承受能力、投資期限和投資目標，對基金投資做出獨立決策，選擇合適的基金產品。上述觀點、看法和思路根據截至當前情況判斷做出，今後可能發生改變。