手機回收是“捧着金飯碗要飯”？閃回科技港股IPO：毛利率僅個位數，7.5億對賭回購壓頂
來源：市場資訊
來源：市值風雲
B2B手機回收。
作者 | 扶蘇
編輯 | 小白
手機，是我們日常生活中使用最頻繁的消費電子產品之一。
據中國循環經濟協會數據，一部手機從出廠到最終閒置、廢棄，其平均壽命僅約1.9年。在此背景下，我國平均每年產生廢舊手機6億-7億部，廢舊手機存量超過20億部。
中國循環經濟協會數據還顯示，當消費者的手機廢舊後，僅有約5%的數量能夠進入專業的手機回收渠道，而高達54%被閒置。
大量廢舊手機“無處可去”的同時，手機回收行業的貨源一直相當緊缺。
據弗若斯特沙利文，二手手機通常不缺買家，平均存貨週轉天數約爲10-15天，並預計未來仍呈現供不應求的局面。
（來源：公司招股書）
據業內人士透露，“一臺二手機從回收到轉售的利潤大概在20%-30%”，這一利潤率水平，可媲美新機銷售。
（來源：中國經濟循環協會）
此外，即便是破損嚴重，無法在維修、翻新後進入二手市場售賣的廢舊手機，也可在拆解後回收其中的再生材料和稀貴金屬，這同樣是個高附加值的環節。
（來源：中國經濟循環協會）
從長遠來看，手機回收，是個相當有利可圖的行業。
然而，我國手機回收行業頭部企業的現狀，卻是在“捧着金飯碗要飯”。
2021年，國內最大手機回收服務商、“愛回收”品牌母公司萬物新生（RERE.N，“萬物新生”）赴美上市，IPO價格爲14美元，當日市值達44億美元。
而作爲“國內手機回收第一股”、同時也是“中概股ESG第一股”的萬物新生，上市後股價走低，目前市值不到5億美元。
萬物新生拉胯的盈利能力，或許是美股投資者用腳投票的原因。
自2018年以來，儘管萬物新生的營收逐年攀升，2023年爲130億元，但始終未能扭虧爲盈。截至2024年上半年末，萬物新生的累計淨虧損爲49億元。
（製圖：市值風雲App）
近日，國內手機回收服務商閃回科技（“公司”）更新了聯交所招股書。
公司或將成爲繼萬物新生後，第二家上市的國內手機回收服務商。
話說回來，公司能否驗證手機回收這一商業模式的可行性呢？不妨從招股書中找答案。
專注“以舊換新”手機回收
按2023年手機回收行業總交易額計，公司是國內第三大手機回收服務商，市場份額爲1.4%，次於萬物新生（9.1%）和轉轉（8.4%）。
（來源：公司招股書）
公司成立於2016年，其成立時間晚於萬物新生（2011年）和轉轉（2015年）。
截至IPO前，公司創始人兼董事長劉劍逸以及 CEO餘海容爲控股股東，兩人合計持股45.35%。
其餘大股東，包括持股8.50%的同創偉業，以及持股6.83%的小米集團（01810.HK）。
（來源：公司招股書）
有趣的是，公司主要競爭對手之一的轉轉，也位列股東名單，持股4.42%。
據披露，轉轉對公司的持股，乃是2021年向包括小米集團在內的公司三家股東收購而來。
（來源：公司招股書）
順便一提，小米集團在手機回收行業多方下注，其分別於2018年、2021年入股公司和轉轉。
（來源：轉轉官網）
手機回收的方式可分爲兩大類：閒置回收及以舊換新。
閒置回收一直是國內回收手機的主要方式，該市場的規模從2019年的188億元增至2023年的487億元，期間CAGR爲27%。
以舊換新市場的規模從2019年的40億元增至2023年的142億元，期間CAGR爲37%。該市場增速雖然較快，但目前體量不到閒置回收的三分之一。
（來源：公司招股書）
公司專注於以舊換新市場，按2023年線下以舊換新交易額計，公司在該市場排名第一，份額爲7.4%；萬物新生排名第四（1.9%），轉轉不在CR5之列。
（來源：公司招股書）
B2B手機回收，供應鏈高度依賴
01 客戶以B端爲主
2021-2023年，公司營收從7.5億元增至11.6億元，期間CAGR（年均複合增長率）爲24%。2024年上半年，營收5.8億元，同比增11%。
公司的營收，主要來自通過自有品牌渠道——“閃回有品”線上平臺銷售二手消費電子產品。
據披露，“閃回有品”線上平臺，涵蓋自營網站、手機應用程序及微信和支付寶小程序。
2024年上半年，“閃回有品”渠道貢獻了公司89%的營收。其餘的銷售渠道，包括拍機堂、採貨俠等第三方電商平臺，以及少量線下渠道。
（來源：公司招股書）
公司銷售的產品主要是二手手機。2024年上半年，公司銷售二手手機營收5.5億元，同比增16%，佔公司總營收的95%。
（來源：公司招股書）
公司的客戶以B端商家爲主。
據披露，公司通常根據二手手機的成色和功能，進行分類打包後大批量出售給商家，後者再通過各自渠道最終出售給C端的個人消費者。
2024年上半年，公司95%的營收，來自B端。
（來源：公司招股書）
02 小米集團是最大供應商
手機回收是一個供不應求的市場，關鍵在供應端。
因此，手機回收服務商的核心競爭力，來自獲取穩定供應的能力。
在供應端，公司和萬物新生，走的是兩條不同的道路。
萬物新生自2011年成立以來，不斷擴大其線下門店網絡，截至2023年末在國內擁有1819家“愛回收”門店，其中包括698家自營店、1121家加盟店。
除“愛回收”門店外，萬物新生還提供上門回收、MTA自助回收機、官網及APP等回收服務。
（“愛回收”MTA自助回收機）
相比之下，截至2023年末，公司的“閃回收”品牌僅有2家線下門店，且均爲年內開設。
（來源：公司招股書）
公司的核心供應模式，是與“上游採購合作伙伴”合作，在後者的線下門店開展以舊換新服務，在促成後者新機銷售的同時，回收二手手機。
據披露，這些上游採購合作伙伴，包括主流消費電子品牌及其指定分銷商、國內銷售消費電子產品的大型商家、以及大型移動網絡運營商。
（來源：公司招股書）
其中，主流消費電子品牌（即手機品牌方）共有6家，包括小米集團、三星、Vivo等。
據披露，通過“以舊換新”途徑獲得的二手消費電子產品，一直佔到公司採購額的九成以上，2024年上半年佔比爲94%。
（來源：公司招股書）
公司高度依賴少數供應商，尤其是手機品牌方。
2021-2023年，公司對前五大供應商的合計採購額佔比，從54%降至29%，於2024年上半年回升至46%。
（製圖：市值風雲App）
期間，小米集團一直是公司的最大供應商，2024年上半年佔採購額的32%。
需要指出的是，儘管近年來“以舊換新”是手機零售行業的常見促銷手段，但這不意味着，手機品牌方對公司同樣有着高粘性。
據披露，公司通過與上游採購合作伙伴的合作，目前已覆蓋後者在國內的4.9萬家線下門店。
（來源：公司招股書）
與此同時，與公司合作的6家手機品牌方，線下門店數合計超過25萬家。可以估算，公司對其合作的手機品牌方的線下門店滲透率，目前不足20%。
此外，對於手機品牌方而言，通過公司“以舊換新”服務以促成的新機銷售，可以用“微不足道”來形容。
據披露，2024年上半年，公司通過上游採購合作伙伴以“以舊換新”方式採購的二手消費電子產品（主要爲手機）數量爲55.6萬臺，相當於公司與每家合作門店的平均交易數量爲11.3臺。
（來源：公司招股書）
手機品牌方在選擇第三方手機回收服務商進行“以舊換新”合作時，並不會單邊押注。
據小米集團披露，其回收服務商同時涵蓋萬物新生（注：“常州悅憶”即“愛回收”品牌）、公司和轉轉三家。
（來源：小米集團官網）
持續淨虧損，流動資金告急
01 毛利率遠低於萬物新生
值得注意的是，公司似乎已經習慣了“抱大腿”，並不打算改變供應模式。
公司披露的募資用途中，首要用途爲“進一步加強與上游採購合作伙伴的戰略合作”，剩餘募資用途中，均未提及供應端。
（來源：公司招股書）
“抱大腿”的日子，到底過得香不香？
公司的毛利率從2021年的8.2%整體下滑至2023年的6.8%，2024年上半年爲4.5%，同比跌3.3個百分點。
（來源：公司招股書）
該毛利率水平明顯低於萬物新生，後者的毛利率自2020年起突破20%，2024年上半年爲20.0%，同比跌2個百分點。
（製圖：市值風雲App）
毛利率主要反映手機回收服務商通過供應渠道回收二手產品所支付的價格，與最終轉售價格之間的差額。毛利率差距表明，公司的回收成本，要顯著高於萬物新生。
二手消費電子產品採購成本是公司營業成本的最大構成項，2024年上半年佔營業成本的88%。
（來源：公司招股書）
公司的營業成本還包括宣傳服務費及佣金，2024年上半年佔營業成本的9%。
其中，宣稱服務費是公司按採購額的百分比直接支付給上游採購合作伙伴，而佣金則是額外支付給上游採購合作伙伴門店的銷售人員。
公司需要支付佣金的原因在於，其通常只向銷售人員提供一個回收價格範圍，並允許銷售人員根據不同情況，在範圍內靈活決定給予消費者的最終回收價格。
（來源：公司招股書）
換言之，當消費者拿着舊手機去線下門店回收時，銷售人員憑藉三寸不爛之舌把回收價壓得越低，從公司處拿到的佣金越多。
在毛利微薄的背景下，公司持續淨虧損。2024年上半年，公司淨虧損4013萬元，對應淨利潤率爲-7.0%。
（來源：公司招股書）
值得一提的是，對公司利潤表影響較大的項目中，有兩項與經營層面無關，包括贖回負債的賬面值變動，以及以股份爲基礎的付款開支。
不過，即使加回上述兩項後，公司仍處於經調整淨虧損的狀態。2024年上半年，公司經調整淨虧損爲2619萬元，而上年同期爲297萬元。
（來源：公司招股書）
02 7.5億對賭回購壓頂
2021-2023年，公司經營活動現金流淨額持續爲負，期間累計淨流出現金9791萬元。
（來源：公司招股書）
2024年上半年，公司經營活動現金流淨額爲1310萬元，較上年同期轉負爲正。不過，這似乎並不是一件好事。
原因是公司經營活動的現金淨流出，主要因當期虧損、以及來自上游採購合作伙伴的應收賬款增加所致。
其中，應收賬款佔用資金主要是公司預先支付給上游採購合作伙伴的“以舊換新”促銷折扣。
（來源：公司招股書）
據披露，2024年上半年，手機品牌方尤其是小米集團，預計於下半年推出新型號手機，因而減少“以舊換新”推廣活動，導致公司的應收賬款佔用資金減少。
原來公司不過是手機品牌方的促銷“工具人”罷了！
話說回來，由於公司選擇“抱大腿”，無需搭建自己的線下門店網絡，因而節省了大量資本開支。
（來源：公司招股書）
相比之下，2021-2023年，萬物新生每年的資本開支，超過6000萬元。
（來源：萬物新生2024年報）
不過，公司的流動資金並不充裕。
截至2024年6月末，公司現金及現金等價物爲1.4億元。同時，公司有一筆1.5億元的銀行貸款，將於1年內到期。
（來源：公司招股書）
此外，截至2024年6月末，公司的贖回負債高達7.5億元。該贖回負債與公司此前的優先股融資相關，將在IPO完成後自動轉換爲公司普通股股本。
（來源：公司招股書）
但如果IPO失敗，以公司目前的流動資金，顯然不足以支付這筆鉅額贖回。
公司和萬物新生，分別代表手機回收行業的輕資產和重資產模式，儘管路徑不同，目的都在於獲得穩定、低成本的二手手機供應。
遺憾的是，現階段，兩家企業都未能解決上述痛點。手機回收行業，也因此未能擺脫“捧着金飯碗要飯”的困局。
在風雲君看來，公司商業模式的缺陷性更突出。
公司綁定以小米集團爲首的手機品牌方，缺乏自有的線下回收網絡，後續難以通過規模經濟降低迴收成本。
長期以來，手機品牌方對單一回收服務商的粘性較低，公司面臨着隨時“下牌桌”的風險。
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