“朋友圈”持續擴大，換電行業或迎發展新機

文｜吳威辰 尹欣馳 李越 紀敏 汪浩 柯邁 於學鑫 中信證券研究

相較於充電，換電是更加高效的補能方式，同時具備高安全性、電網友好性等多重優勢；在車電分離場景下，換電能顯著降低新能源汽車的初始購置成本。此前換電模式的推廣存在初始投資較大、換電標準不完善、下游換電車型偏少等諸多痛點。當前時點，我們認爲換電市場值得重點關注：一方面在車企、電池企業等多方推動下，換電行業生態逐漸完善、標準逐漸規範、換電“朋友圈”逐漸擴大，換電站遠期規劃建設目標明確；另一方面，隨着電池投資成本下降，換電車型的陸續豐富，換電站運營經濟性有望持續提升。產業鏈投資機會方面，我們短期看好換電設備企業受益於換電站建設加速，中長期看好換電運營企業卡位換電站佈局、跨越盈虧平衡點後的盈利彈性。

▍換電：高效的新能源汽車補能方式之一。

新能源汽車的補能方式主要有充電和換電兩種，充電領域尤其是公共充電市場正逐漸朝快充和超充方向發展。相較於充電，換電是更加高效的補能方式，換電時間通常在5min以內，顯著優於目前充電場景。除補能時間短外，換電還具備高安全性、電網友好性等多重優勢，在車電分離場景下，換電能顯著降低新能源汽車的初始購置成本。隨着充電樁朝大功率方向發展，若未來有序充電或V2G無法得到規模化應用，則電網容量將成爲大功率超充的阻礙條件之一；因此，換電作爲目前最高效的補能方式，很好滿足對充電時間要求較高的場景需求，和充電是互補而非對立關係。

▍應用：蔚來引領乘用車換電，重卡成換電商用車主要場景。從換電應用市場來看，

1）乘用車領域：蔚來是主力軍，其旗下全系車型均支持換電，同時創新性推出BaaS（Battery as a Service）方案，打造“車電分離”模式，顯著降低用戶購車門檻；換電站建設方面，根據中國充電聯盟數據，截至2023年年末/2024年10月，我國乘用車換電站數量分別達到3567/4039座，同比分別+81%/+25%，2019-2023年CAGR達到85%，其中蔚來換電站保有量常年保持第一，市佔率超過65%。

2）商用車領域：重卡成爲商用車換電主要場景，根據Thinkercar數據，2024年1-9月，我國換電重卡銷量達到1.75萬輛，同比+93%，換電佔比達到38.4%；換電模式憑藉技術成熟度高、投資成本低、補能效率高、資源能源友好性、穩定可觀的油電經濟性等優勢，在高頻重載短倒場景實現了規模化應用。

▍爲什麼當前時點需要重視換電市場？

1）生態方面，以蔚來爲代表的整車企業、以寧德時代爲代表的電池企業，正陸續擴大換電“朋友圈”，行業生態逐漸完善，未來換電站相關軟硬件、下游換電車型等產業鏈有望不斷完善。

2）標準方面，在行業協會牽頭、頭部企業參與下，換電通用標準的統一以及針對各應用場景的細分標準正在逐漸完善，有望促進換電模式持續推廣。

3）經濟性方面，隨着電池成本不斷下降，換電站初始投資額持續下降，我們測算，在目前的投資成本下，單個乘用車換電站的盈虧平衡點對應15%左右的利用率，即每天服務約60輛車，單個商用車換電站的盈虧平衡點對應11.25%左右的利用率，即每天服務27輛車。隨着下游換電車型的豐富，單站服務次數的提升，換電站盈利能力有望得到大幅提升。

▍換電產業鏈會帶來哪些投資機會？

市場空間方面，我們預計到2027年全國換電站保有量達到2.2萬座，其中乘用車換電站1.4萬座，商用車換電站約0.8萬座；進一步測算市場空間，我們預計到2027年全國新增換電站市場空間有望達到343億元，對應2024-2027年CAGR達到54.9%，其中乘用車108億元，商用車235億元。

產業鏈方面，短期我們認爲換電站建設料將先於換電車型的推出和銷售，在產業鏈頭部玩家的推動下，換電站的建設有望加速，進而帶動換電站相關設備的投資；遠期來看，和充電運營企業類似，下游換電車型的持續滲透，有望帶動換電站服務利用率的提升，進而提升單站淨利率，再往後看，預計換電站還將充當“電池銀行”角色，可參與如電池出售、租賃、回收、參與電網互動等全方位業務，未來發展空間廣闊，前期卡位佈局的換電站運營企業有望受益。

▍風險因素：

新能源汽車換電車型銷量不及預期；換電標準體系建設不及預期；超充技術進步超預期；換電運營行業競爭超預期；換電站實際落地節奏不及預期。

▍投資策略：

相較於充電，換電是更加高效的補能方式，同時具備高安全性、電網友好性等多重優勢；在車電分離場景下，換電能顯著降低新能源汽車的初始購置成本；此前換電模式的推廣存在初始投資較大、換電標準不完善、下游換電車型偏少等諸多痛點。當前時點，我們認爲換電市場值得重點關注：一方面在車企、電池企業等多方推動下，換電行業生態逐漸完善、標準逐漸規範、換電“朋友圈”逐漸擴大，換電站遠期規劃建設目標明確；另一方面，隨着電池投資成本下降，換電車型的陸續豐富，換電站運營經濟性有望持續提升。產業鏈投資機會方面，我們短期看好換電設備企業受益於換電站建設加速，中長期看好換電運營企業卡位換電站佈局、跨越盈虧平衡點後的盈利彈性。

本文源自：券商研報精選