資本市場改革最新方向：完善制度、健全功能、擴大開放

21世紀經濟報道記者崔文靜 北京報道7月21日，黨的二十屆三中全會審議通過的《中共中央關於進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》（以下簡稱《決定》）發佈，其中多處涉及資本市場。

資本市場所涉內容多元，既與新“國九條”以來的嚴監管基調相契合，強調“防風險、強監管，促進資本市場健康穩定發展”“提高上市公司質量，強化上市公司監管和退市制度”“完善大股東、實際控制人行爲規範約束機制”；又着眼於資本市場良性生態建設的根本性問題，聚焦“建立增強資本市場內在穩定性長效機制”“支持長期資金入市”；同時關注多元化股權融資，要求“加快多層次債券市場發展，提高直接融資比重”。

此外，有序擴大資本市場對外開放，健全投資者保護機制，推動區域性股權市場規則對接、標準統一，完善上市公司分紅激勵約束機制等，也是資本市場改革的重點內容。

在清華大學國家金融研究院院長田軒看來，《決定》爲未來一段時間資本市場改革指明瞭方向，將推動資本市場投資和融資相協調，壯大耐心資本，並進一步規範金融市場的行爲，確保市場公平、公正、公開，防範金融風險，維護金融市場的內在穩定性。

建立增強資本市場內在穩定性長效機制

打造良好資本市場生態、提高資本市場抗風險能力，離不開資本市場內在穩定性的提升。

如何提高資本市場內在穩定性，是相關部門長期以來關注的重點所在。《決定》提到，建立增強資本市場內在穩定性長效機制。

綜合受訪人士分析，資本市場內在穩定性的提升還需要從多方面出發，包括：發展壯大耐心資本，切實提高上市公司質量；加強監管防範風險；加大分紅回購提高投資者回報等。

其中，發展壯大耐心資本值得特別關注。華福證券首席經濟學家燕翔告訴21世紀經濟報道記者，資金結構是影響資本市場內在穩定性的重要因素，耐心資本佔比的提升一方面有利於投資者結構的優化與市場價值投資理念的培育，另一方面在市場波動較大時能夠發揮“穩定器”“壓艙石”作用，緩解投資者擔憂情緒，推動市場穩定性進一步改善。

壯大耐心資本，需要創造更加包容的資本市場和融資環境。對此，田軒建議從三方面着手。一方面，對不同類別私募投資基金，實施差異化監管，暢通私募股權和創業投資基金“募投管退”各環節，發展創投市場。另一方面，完善上市發行標準，優化新股發行定價機制，推進估值改革，推動區域性股權市場改革，加強各板塊的互聯互通。同時，進行交易機制改革，促進投資主體結構轉變，引導更多長期資金流向具有創新潛力的優質科技企業。

支持長期資金入市

《決定》提到，支持長期資金入市。在南開大學金融發展研究院院長田利輝看來，吸引長期資金的關鍵因素是市場穩定性和收益的可預期性。長期資金的進入需要適度減少市場的波動性，形成市場長期穩定的預期；需要適度增大投資回報的收益性，確保長期資金能夠合理預期獲得穩定的收益。這就需要投資環境的優化、市場監管的強化和投資產品的多樣化。

田軒認爲，吸引長期資金入市的關鍵在於資本市場內功的修煉，以全面推行註冊製爲引領加快推動資本市場生態系統的重塑，強化公司治理，提升上市公司的質量，爲中長期資金入市營造願意來、願意留下的市場環境。從發行上市、退市監管等方面形成政策“組合拳”，在做好“入口端”、“出口端”管理基礎上，嚴格上市公司持續監管，加強信息披露要求，發揮強監管作用等，促進市場估值體系的重塑，加快推動市場優勝劣汰生態的形成，引導上市公司進行長遠發展謀劃，優化公司結構、提升自身治理水平，提高公司發展業績和可持續經營能力，推動上市公司質量穩步提升。

此外，創新財稅制度，提升民間資本活躍度，統一各市場板塊，包括區域性股權市場與高層次資本市場對接、統一債券市場等，推動二級市場關鍵機制變革，豐富多樣化的債券融資產品，鼓勵FOF、權益等各類產品線不斷創新，引導各類養老金、保險資金、銀行理財資金入市。

提高直接融資比重

《決定》還提出，發展多元股權融資，加快多層次債券市場發展，提高直接融資比重。

IPO被視爲直接融資的重要渠道之一，《決定》提出提高直接融資比重，是否會意味着IPO節奏有望逐漸提速？

在田利輝看來，提高直接融資比重並不一定直接導致IPO節奏的提升，但可能會通過優化融資結構，增加市場對IPO的需求。田軒認爲，在發行監管質效進一步加強，監管全鏈條各方責任落實更加高效的情況下，IPO發行節奏將進入更加合理的常態化階段。

田軒告訴記者，提高直接融資比重是要加強債券、股權（風投、IPO、再融資）等對企業的融資支持。對於擬上市企業或上市企業來說，更加強調樹立正確上市觀，加強公司持續經營能力，提升公司治理水平，吸引更多長期資金入市。

燕翔認爲提高直接融資比重，重點在於推動直接融資市場的資金更多流向新質生產力發展方向，更大發揮資本市場在支持科技金融中的作用。

他解釋道，科技型企業普遍具有專業性強、抵押物少、成長性和風險性雙高的特點，這決定了科技金融非常需要資本市場通過風險定價來完成資源配置。通過發展風險投資等構建多元股權融資體系、加快多層次債券市場發展，提高直接融資比重，覆蓋科技型企業全生命週期的多元化金融服務需求，將有力地促進“真科技”企業融資的效率和質量，大幅增強資本市場服務科技創新的能力。

對於發展多元股權融資，在田利輝看來，這需要更多政策支持，需要出臺相關政策，支持企業通過股權融資進行技術創新和業務擴展；需要開展市場引導，通過市場機制引導資金流向有潛力的創新型企業，促進經濟結構的優化；需要落實風險管理，加強對股權融資的風險管理，確保市場的穩定和健康發展。

防風險、強監管

自新“國九條”及其配套措施發佈後，嚴監管被置於更爲重要的地位。在資本市場改革方面，也多次涉及嚴監管。比如，《決定》要求，健全投資和融資相協調的資本市場功能，防風險、強監管，促進資本市場健康穩定發展。

在田軒看來，從嚴監管需要從四方面出發：首先，推進落實法治化市場化資本市場建設理念。完善註冊制下的不同市場的上市標準和上市程序，充分做好信息披露，提高現場檢查比例，嚴防財務造假、違法欺詐、“帶病闖關”等現象，滿足不同發展階段、不同行業、不同規模企業的上市需求；

其次，嚴格上市公司持續監管，加強信息披露要求，並進一步推動資本市場提升服務水平，引導上市公司加強核心競爭力，提升公司發展質量。

再者，加大退市監管力度，完善強制退市標準，進一步落實強制退市機制，強化退市執行，促進市場優勝劣汰、吐故納新的良性市場生態的加速實現。

此外，落實“零容忍”，明確具體內幕交易和操縱市場行爲及相關處罰措施，加強責任追究，大幅提高違法犯罪成本，更加堅決、更大力度地打擊欺詐發行、內幕交易、財務造假、操縱市場等違法違規行爲。

此外，《決定》還提出擴大資本市場對外開放。燕翔認爲其將有利於提升資本市場活力，促進資本市場的高質量發展。一方面，推動資本市場對外開放將吸引更多外資入市，不僅有助於提高市場流動性、優化投資者結構，在提高市場有效性、培養價值投資理念、改善公司治理等方面也會起到促進作用；另一方面資本市場的對外開放推動了我國資本市場與國際市場的交流，將爲我國資本市場的高質量發展提供豐富的國際經驗借鑑。