債券通“北向通”7週年：逾千家外資入市，投資者還有哪些期待？

債券通“北向通”即將迎來開通七週年。由於申請流程便利、對衝工具不斷完善，債券通已成爲國際投資者近年來佈局中國債市的主要渠道，與另一個渠道銀行間市場直接入市渠道（CIBM Direct）一起成爲債市開放的重要橋樑。

逾千家境外機構入市

2017年7月3日，債券通“北向通”正式上線，首日成交踊躍。與其他渠道相比，債券通進入中國債券市場的優勢在於，投資者可以通過熟悉的海外交易平臺進行交易，不需要適應新的交易方式和平臺，這降低了進入中國市場的門檻。

過去7年來，債券通的規模逐步擴大，中國債市對外開放的深度和廣度也不斷提升。截至2024年5月末，境外機構持有銀行間市場債券4.22萬億元，約佔銀行間債券市場總託管量的3.0%。

目前共有1128家境外機構主體入市，其中，564家通過直接投資渠道入市，821家通過債券通渠道入市，257家同時通過兩個渠道入市。境外機構在銀行間債券市場的現券交易量約爲1.69萬億元，日均交易量約爲804億元。

“這些數據表明，債券通推動了外資持有中國債券的規模快速增長，促進了中國債券市場的國際化進程。從債券市場的深度來看，債券通也推動了中國債券市場的多層次發展，促進了市場的創新和發展。”景順董事總經理、亞太區固定收益主管黃嘉誠對記者表示。

在債券通的推動下，包括彭博巴克萊GGBA指數、摩根大通新興市場債券指數、富時羅素WGBI指數在內的全球三大債券指數均已將中國債券納入其中。由於前幾年存在相對利率較高等優勢，中國債市經歷了外資高速涌入期。從過去兩年開始，由於人民幣承壓、美聯儲加息引發市場波動，外資淨賣出中國債券，亞太地區債市亦承壓。但最新數據顯示，市場已經開始企穩。

“外國投資者對中國債券市場的情緒再次轉向積極，持有的國債、國開債和存單（NCD）頭寸增加。”法巴銀行近期稱，投資組合投資的淨流入在5月顯著增加，這一增長主要來自債券資產掉期（ASW）的資金流入，即外資在境內進行外匯掉期融資的形式佈局中國債市。

“互換通”後國債期貨仍受期待

“互換通”亦是關鍵的里程碑。

自2023年5月“互換通”上線至今，累計入市的“互換通”境外機構投資者達到58家。與此同時，交易量也穩步增長，覆蓋機構類型不斷增加。日均交易清算量從上線首月不足30億元，穩步提升至2024年4月日均交易量超過120億元。“互換通”之所以如此大受歡迎，主要是它在一定程度上解決了境外投資人進行跨境投資的時候對風險對衝策略的需求。

在“互換通”開通前，境外投資者往往只能通過離岸人民幣利率互換（NDIRS）來管理利率風險，但流動性和價格相對於境內IRS（利率互換）仍有一定差距。“互換通”的開通無疑爲他們參與這類交易提供便利。利率互換又稱利率掉期，是一種場外交易的衍生工具，可用來管理利率變化風險，交易雙方就同一本金交換不同利率的利息，比如一方可以收取這筆本金的固定利率利息（receive），而另一方則收取這筆本金的浮動利率利息（pay）。

交通銀行金融市場部高級經理王之劍此前告訴記者，目前IRS的境內市場交易規模已高達21萬億元，已是一個價格公允且非常成熟高效的市場，能夠有效幫助機構管理利率風險。隨着“互換通”的推出，這一市場的規模將進一步擴大。

黃嘉誠稱，今年5月互換通推出了多項優化措施，包括新增以國際貨幣市場（IMM）結算日爲支付週期的標準化利率互換合約、延長費用優惠期限等。這樣的優化措施更好地調動了境外機構參與互換通的積極性，更好滿足境內外投資者多樣化風險管理的需求，也進一步降低投資者參與的成本，將爲互換通的進一步擴張打下良好的基礎。

據記者瞭解，國債期貨仍是境外投資者最想參與的品種，它的對衝效率遠超NDIRS和IRS。不過，多位交易員對記者表示，目前境內債券期貨僅對QFII參與者開放，但由於沒有具體的操作指引，並沒有太多參與者。除了QFII，只有擁有境內牌照的WFOE（外商獨資）機構能夠交易境內債券期貨。

黃嘉誠認爲，如果要進一步發展中國利率、匯率和信用風險衍生工具市場，爲境外機構管理人民幣債券的利率風險、匯率風險和信用風險提供適當的金融工具是重要的一步。

更多細節仍待完善

在國際投資者看來，爲了使債券通更加便利，仍有一些細節可以進一步完善。

黃嘉誠表示，首先就是關於債券通的申請流程簡化，目前的交易登記程序還有進一步簡化的空間；其次，對配套的風險對衝策略需求亦可進一步完善。對於境外投資者來說，通過北向通進行跨境投資時對風險對衝策略的需求都相對比較大。近期監管機構開始允許第三方貨幣遠期交易，這是很好的方向。

除了貨幣風險的對衝需求，利率風險對衝的需求也很大。“互換通”的設立將在一定程度上解決投資人這方面的需求，但在實際操作中，有一些細節可以進一步優化。例如，美國參與者必須成爲場外結算會員才能參與“互換通”。同時，對於境外專業人士的服務涵蓋範圍以及信息透明度有進一步加強的空間。除了通過“互換通”進行利率互換產品的交易之外，也可以考慮納入債券期貨和回購協議在可跨境交易的範圍內，這有助於境內外投資人有豐富的工具去有效管理投資組合的風險。

此外，機構也認爲，境外投資人通過債券通等方式投資境內債券時，債券交割流程仍有簡化的空間。當前投資境內債券的交割需要通過郵件進行手動確認。在整個過程中，交易商、交易員、中後臺都需要進行手動郵件確認，才能完成債券的交割。而在海外的實踐中，參與方可直接通過中央交易配對平臺自動完成交割。大量的非自動化操作流程使得整個交割流程較爲繁瑣，且容易產生不必要的錯誤。如果相關的流程能夠自動化，將會使債券交易和交割的便捷程度大幅提高。

機構普遍預計，未來國際投資者仍將有望增持中國債券。渣打全球首席策略師羅伯遜（Eric Robertsen）日前對記者表示，10年期中國國債收益率最近跌破了4月的低點，30年期收益率則接近創下年度新低。中國對長期資產的需求依然堅定，預計這種情況會持續下去，因爲通脹率較低，政策制定者預計將進一步降息。交易員普遍認爲，如果後續中國長債發行帶來一定的債券價格回調，國際投資者仍會逢低買入。