經濟學家譚雅玲：Taper引發通脹未來消失論（指鹿爲馬的輿論引導值得警惕風險突發）

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作者丨譚雅玲（中國外匯投資研究院、獨立經濟學家）

11月3日，美聯儲例會結果如期而過，TAPER計劃依然如故。美聯儲此次例會正式啓動TAPER按月縮減150億美元舉措，實施漸進特性清晰明朗，未來逐減加碼依據參數看經濟形態爲主。以經濟爲主的貨幣政策配合是TAPER結構和規模調整重點，但緊縮引升尚未明朗，市場反應更加複雜多變。如美股上漲行情急劇擴大，背後美國經濟夯實似乎更顯示貨幣寬鬆效果與收穫更加重要。唯有美元寬鬆所致經濟恢復顯著，未來加息背景與要素與經濟基礎的襯托與預示在我預料之中。透過美聯儲例會決議至今沒有太大改變，與預期基本吻合，其減債尚未實施、加息並未指明，而當前價格反應如此劇烈甚至混亂的誘因或有一種定力或擺佈要素的發揮與推進，其中TAPER組合與實踐缺少參照是關鍵環境與原因重點。因此，市場在考量美聯儲TAPER因素時需要注意特別兩字，與衆不同的高手操作隱含將是重要風向與風險側重。

1、TAPER引發通脹暫時性與未來消失論。

通脹現象的基本背景與邏輯與貨幣供給有關，正是過量或過度的貨幣供給導致流動性充足，進而價格被刺激或被設計就形成通脹局面在所難免。尤其是美國新經濟特性的通脹元素已經不僅僅侷限食品或一般消費品的價格取向，參數進一步擴展至能源、交通和住房等硬通貨或耐用品甚至服務類指標則是美國配合通脹提出的核心通脹轉換，即PCE爲主的通脹參數。因此，美聯儲本次例會並未涉及TAPER概念，但實施進程則突出TAPER漸進聚焦。爲此，美聯儲主席鮑威爾對通脹評論存在既變不變複雜兩面性。他依然認爲通脹暫時性，並強調明年第二季度或第三季度通脹將會消失。

這不得不思考通脹邏輯與循環週期，價格實施到數據反映絕非短期化，宏觀經濟不會如此轉換短暫性。畢竟通脹原理涉及面廣、參數居多、範圍較大，通脹一般數據集中食品消費，而核心通脹則加強能源、服務乃交通更廣範疇。因此，美國作爲服務業爲主的新經濟時代，經濟組合和結構分佈似乎難以與簡單的食品或商品對接，畢竟至今美國通脹已經達到5%以上水平，高通脹是不爭事實，並持續5個月的上行態勢，這種界定暫時性是非適宜是最大困惑。

我們如果觀察與回顧通脹經歷與經驗，宏觀指標變動並非如此隨意或週期之短，美聯儲可以強調暫時性的意志在於不讓市場防備加息，進而匯率或價格擺佈隨心所欲。加之鮑威爾指出明年下降回落，這似乎更加不符合邏輯，通脹循環原理涉及方方面面，疫情複雜、商品上漲、競爭嚴峻，其將通脹指標隨意擺佈預期的真正意圖何在，這纔是市場應該關注的重點。因此，鮑威爾特別說明美聯儲加息並沒有時間限定，也不一定隨從減債之後推進，言外之意美聯儲加息隨時隨地即將發生。這正是我一直擔憂和預期的關鍵之點。通脹最重要的成因是貨幣供應過多，疊加需求拉昇，而美國貨幣供應量極致是一種選擇政策與戰略，需求推進是政策功力與全球體量，這似乎必然導致貨幣貶值、物價上漲，高通脹。而截至目前美聯儲貨幣收縮並未實現，漸進式會產生通脹消失嗎？指鹿爲馬的輿論引導值得警惕風險突發。

2、TAPER促進減債與加息沒有先後順序論。

此次會議上鮑威爾指出：美聯儲縮減購債計劃將在明年年中結束，減債時機對加息沒有直接信號意義，未來準備根據經濟情況調整債券購買步伐，美聯儲關注的是所能控制的因素。美聯儲基本預期是供應鏈問題將持續到明年，現在不是加息的時候，如果需要作出迴應，美聯儲將毫不猶豫，其正在密切關注經濟如何發展，並將相應作出調整，我們可以保持耐心。他說“希望時間能告訴我們更多，目前美聯儲認爲不是加息的時候，一旦需要加息了我們也不會猶豫。必須留意物價大幅飆漲的風險，必須準備好應對物價風險構成威脅。”因此美聯儲認爲通貨膨脹率高企，主要反映了預期是暫時性的因素，未來TAPER減碼時機對加息沒有直接信號意義。其TAPER縮減購債計劃將在明年年中結束，這似乎意味減債與加息存在同步推進的可能，畢竟經濟與疫情環境極其特別，美聯儲政策與時俱進的特別也是符合邏輯與現實需求的。TAPER減債與緊縮加息錯落或並行將是未來最大的不確定因素，這也是美元走勢遊刃有餘選擇自我需求之功力時機與策略的重點。

3、TAPER或刺激美股暴跌美元貶值極致發揮。

年內剩餘時間已經不多，美元匯率如意算盤操作糾結不利，未來極致發揮尋求空間或是當前美聯儲貨幣政策操作手法與TAPER預期擺佈的重點。畢竟美國經濟特殊時期，新經濟週期與傳統經濟轉換依然存在風險點，通脹環境與指標的協調處於摸索或積累經驗之間，進而美聯儲例會的側重不離通脹與就業兩大難點，實際上經濟環境美國心中有數，其中股市高漲既代表生產力水平，更體現創新力能量，併疊加競爭力與影響力之優勢與實力，進而美聯儲政策實施外部環境纔是美聯儲關注重心與重點。因此原材料商品價格上漲對美國衝擊力有限，但對全球衝擊極大。因爲美國原材料需求有限，海外工廠配置全球化的成本壓力並非在美國自身，轉移壓力的結構配置是美國經濟特性與特別所在。加之美國港口囤積大量必需品的天然倉庫將是美國通脹高企消費不減的物資保障與戰略規劃。美國的高級化既有規模和品質，更有規劃與設計纔是我們應該關注的重點與焦點。

綜上，TAPER進程與通脹緊密關聯，進而美聯儲此次例會之前的美國銀行通脹指標臨近100被關注則是這種邏輯的重點。通常通脹有兩個追蹤指標——臨時通脹和非臨時通脹，而今年這兩個指標上漲趨勢十分極端，相比較年初偏樂觀，5月僅爲37，隨後短期通脹指標連續6個月上升至目前接近100的最高水平，但非臨時通脹指標較爲溫和。相這與之前美國一般通脹與核心通脹指標上漲較吻合，美國通脹或將是未來市場重要風險導火索，甚至是局部危機產生的基礎與背景設計手法。由此，市場有關美國通脹引起的爭論加大，一方面是美聯儲主席鮑威爾主張的通脹暫時論，另一方面則是前美聯儲主席格林斯潘的通脹長期化。加之目前全球通脹節奏並不同步，雖然美國通脹較高，但並未引起國內恐慌不安，反之相比較消費信心指數或企業生產指數以及投資回報率指標持續飆升，進而對美國通脹問題的探索值得關切，這與TAPER進展與進程是重要關聯因素與背景要素。

觀察一：傳統與現代循環邏輯新組合爲TAPER新意。

美國經濟已經從傳統經濟轉入新經濟週期顯而易見，進而目前其經濟邏輯與週期與衆不同，傳統經濟高通脹與低增長的邏輯已經轉向現代經濟、新經濟的高通脹與高增長新形態。這或許是美國經濟現實的新構造與新循環，也是當前市場爭論通脹暫時性與長期化的關鍵。我出於對美國經濟的長期觀察，目前美國通脹指數或與新經濟週期具有緊密關聯，甚至是美國主動設計與推進的結果與期待。因爲新經濟理論與模式的正處於摸索期，美國力保美元的宗旨與戰略不變，但結構與參數調整保全美元邏輯與目的要素。畢竟自身經濟基礎要素，或海外配置與組合指標的複雜局面截然不同，美國恰當調配指標參考、市場佈局以及政策策略十分超前與嫺熟，市場經驗的豐富與市場地位的能力是基礎支撐。

因此我們透過美國通脹高企的石油操作可以看清通脹動力與潛力的來源，更看清美聯儲貨幣政策參數選擇從CPI轉向PCE，其內容側重從基礎要素轉向生活條件即能源、交通以及房產等要素的高級化參數，進而美元石油化與石油金融化使得美國通脹駕馭借勢發揮、如魚得水。由此，美國高通脹與高增長並舉，其中疫情特殊性順應與扶持美國通脹特的疊加呈現新組合。目前解讀與識別這種現象難有突破，反之美國輿論主導愈加主動、強勢甚至強壓事實更加突出。TAPER的經濟背景是基礎，也是當代貨幣政策核心。

觀察二：政策失衡與經濟均衡新問題是TAPER命題。

透過通脹意圖與指向新角度，我們不難發現目前美國面臨的最大問題是政策失衡與經濟均衡矛盾凸顯，進而美國財政與債務雙重壓力失調嚴重，財政赤字最新數據爲2.77萬億美元，債務規模爲28.4萬億美元，反之經濟均衡愈加明朗與夯實，其中生產、投資、消費保持相對穩定高效，企業和家庭收入以及財富積累不斷增加。因此，即使美國具有高通脹環境，但美國循環生態與社會穩定並未恐慌不安。但是兩者安危與共、厲害相連，美國恰似將竭盡全力解救政策失衡的嚴重局面，以防止政策失衡對經濟均衡可能產生的破壞或衝擊。

但目前美國政策失衡的核心與焦點就是利率難以協調、支持或促進美國財政收入、利息收入或國債效率。這也就不難理解之前美國一直排斥與抵制負利率的原因，美元利率短板與軟肋是當前以及未來美國急切需要解決與突破的重點。畢竟美元貨幣兩面支撐——匯率與利率，匯率自主自控明朗，但利率拘謹侷限嚴峻，甚至有所影響美元投資價值與投機風向兩極分化。當前美聯儲正是想利用美元主導力量與能力改變利率僵局與被動，無論減債或加息其最終目的是提升基準利率刺進國債利率，最終消化與改變美國政策失衡不良甚至風險壓力，更在於竭力規避政策風險對經濟均衡的打壓或衝擊。美國戰略長期化是思維邏輯與政策框架之本，短期化並非是趨勢與方向，市場需要高度警惕美國新問題的處理思路、方法與路徑。TAPER面臨新課題將是應對與化解風險新環境與新框架。

觀察三：匯率內外協調與競爭新格局是TAPER使命。

美國通脹指標直接涉及美元指數調節指向，美元升貶之間不確定正處於選擇或焦灼時期。而美國當局希望加快美元貶值意圖與政策意志十分明確，進而美指93-94點之間徘徊不上95點和下行92點波動清晰透徹，這正是美元防止未來貨幣政策轉折之後緊縮和加息對策對美元升值的刺激，防範升值和貶值之舉就是美元短中期策略主要思路與追求。

目前美元這種思路或來源內部要素支持存在可能，這就是即將發佈的第三季度經濟增長，目前預計偏下的概率較大，由此美元貶值發揮空間充足。

預計第三季度美國經濟在3-4%之間，較比上季度的6.7%對美元貶值是一種借題發揮，但不確定性依舊較大，這也是目前美指壓住不升值的重點，兩手準備之間偏貶策略或情緒較爲明朗。

然而，目前美元貶值傾向的主要壓力在外部，尤其是歐元面臨問題不支持升值本性使得美元貶值難上加難，進而貨幣聯盟夥伴貨幣幫襯較爲顯著。如澳元升值、英鎊升值、加元升值，這三種貨幣屬商品貨幣或全球主導貨幣資質基礎支持較大，地緣關係新組合、貨幣聯盟新夥伴將是美元以匯率扶持利率的嫺熟路徑與支撐。石油與商品上漲對上述貨幣支持較強，貨幣升值理由並非短線因素，長線佈局與長期格局擺佈纔是當前與未來協調或競爭新格局之重點。由於疫情加之經濟特別週期與邏輯，美元匯率走向已經存在較大變數與異常發揮可能，並且對全局和全球影響難以避免，國際貨幣機制與協調面臨動盪甚至局部危機的或需更加重視，並且是利率動盪加劇差異性、投機性的風險要素。TAPER服務於美元或夯實美元地位責無旁貸。

面對世界新舊經濟混搭時代，尤其是貨幣與財政極致投放背景，匯率與利率風險急劇上升將是危機隱患或風險壓力關鍵，美元威力並未減弱，其應對全球競爭格局超人一等或前瞻戰略更值得我們重視長期觀察擇取短期對策，從而規避市場風險尤其重要。目前對美聯儲細節關注過多，但對戰略和宏觀關切較淺，輿論炒作情緒失真對探求與解析不利，這對未來市場風險存在盲區或誤區，市場防範美聯儲的政策對應是做足做好自己爲本，不變應萬變必有抓手與基礎。

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