硅谷銀行破產，都是加息的鍋？
鋒靂 時浩
近日，“連續五年登上福布斯年度美國最佳銀行榜單”的明星銀行——美國硅谷銀行突然被宣佈接管，全球震驚。
當地時間3月10日，因流動性不足和資不抵債，美國加利福尼亞州金融保護和創新部宣佈關閉硅谷銀行，並指定美國聯邦儲蓄保險公司爲接管方。銀行的總辦事處和所有分行將於13日重新開放。
作爲美國第16大銀行，硅谷銀行坐擁17家分行、總資產接近2100億美元，是科技與初創企業之間的主要金融渠道，其投貸聯動的商業模式更曾是業內學習的標杆。
加息只是破產催化劑
關於硅谷銀行破產的原因，當前市場最主流的看法爲美聯儲頻繁加息所致，而硅谷銀行暴雷也主要是因爲將銀行的現金大量投資在以房地產貸款爲抵押物的證券資產上，在此背景下硅谷銀行只有高息攬存或出售出售資產償還流出的存款及負債兩條路，前者會擠壓公司的利潤空間，後者則會因收益率倒掛面臨損失。
硅谷銀行選擇的是第二條路，在此前發佈的戰略改革方案中，其主要內容包括兩部分，一是出售所有可供出售的金融資產組合；二是向市場發行普通股或優先股，以募資17.5億美元。硅谷銀行長期客戶、全球知名成長型股票基金General Atlantic已承諾投資5億美元，總計募資22.5億美元。
然而，在當前已出售的210億美元金融資產中，公司累計稅後虧損已高達18億美元，且目前持有到期資產規模依然還有913億美元，市場擔憂其損失將進一步擴大，根據硅谷銀行此前披露的2022財年淨利，公司當期淨利潤不過16億美元，這意味着後續帶來的潛在損失相當於公司5年白乾。
改革方案發布的第二天，硅谷銀行爆發大規模兌付危機，流動性問題進一步增加了客戶擠兌，10日，硅谷銀行破產，成爲繼雷曼兄弟後美國曆史第二大規模的銀行倒閉事件。
在翻看公司的財務報表和對外披露的信息情況後，尚有兩個疑問待以回答。第一，在資產證券化的產品規模相對可控條件下，公司爲什麼需要拋售大量資產，是不是其產品投資標的出現了大規模風險？第二，以房地產爲代表的資產證券化產品，會不會引發類似如2008年那樣引發美國的房地產危機，進而演化成全球性金融風暴？
首先是第一個問題，由於硅谷銀行並未披露相關產品的具體持倉構成，且在之前報告中提及其自身絕大部分資產均爲高質量的政府和機構證券，以及低信用損失的貸款，那麼，假設硅谷銀行說的是真話，又爲什麼突然發生了大規模償付問題。
對此，我們可以從經歷相似、近日同樣爆雷的黑石地產基金（BREIT）經歷窺得原因一二。3月2日，黑石集團的商業按揭抵押債券（CMBS）出現違約，該債券以芬蘭公司Sponda Oy購買的辦公樓和店鋪作爲抵押，總額5.31億歐元。早在2023年初，這筆債券無法到期兌付已經是註定的事實了。黑石2月曾提出一份延期一年支付並提高貸款利率的解決方案，但並未獲得通過。
該筆違約的來源是黑石在芬蘭的一筆投資。2018年，黑石通過旗下房地產基金私有化芬蘭公司Sponda，交易中花旗銀行和摩根士丹利爲其提供了貸款，隨後該貸款中絕大部分在當年4月以證券化形式被打包出售，而這便是本輪違約債券的由來。
作爲管理着9000多億美元資產的行業巨頭，黑石會被一筆僅有5億歐元的債券難倒，這並不符合常理，然而，黑石集團方面並未對黑石地產基金提供任何擔保，且在這份投資組合中，Sponda每年可產生4100萬歐元的租金，組合總估值5.12億歐元，完全可以覆蓋債務，放眼當前低迷的房地產市場，黑石方面有理由爲相關資產組尋求更高的報價而非賤賣資產，在延期方案被否決後，違約也順理成章成爲了黑石方面的優先選擇。
潛在的風險讓黑石地產基金自去年11月起就面臨着大額贖回問題，爲此黑石嚴格設立了贖回上限，一個季度贖回最多5%的份額，每月最多贖回2%，防止其持有的非流動性房地產被拋售。不過，截至2023年3月初，黑石地產基金已連續4個月觸發客戶贖回上限，其第二支房地產基金（BPP）也正在面臨50億美元的客戶贖回請求。
將目光拉回到硅谷銀行，黑石旗下地產基金的爆雷和硅谷銀行存在衆多相似之處。產品結構上，房地產抵押支持債券（MBS）的底層邏輯是將住房抵押貸款中符合一定條件的貸款集中起來，形成一個抵押貸款的集合體，利用貸款集合體定期發生的本金及利息的現金流入發行證券，並由政府機構或政府背景的金融機構對該證券進行擔保。
隨着美國地產行業遇冷，硅谷銀行MBS產品中部分資產可能存在風險，但由於該類型資產存在槓桿特質，即使單個資產爆雷也會自單一資產風險擴散至組合整體，體現在傳導過程，首先是組合的資產出現降級，然後其中A級、B級等資產也會同步出現評級下調，最後整個資產組都會被人在市場上拋售，而美債利率持續上行又進一步加速了相關進程，表現在硅谷銀行方面，面對不確定風險，投資人對於銀行的首要訴求便爲拿回存儲在該行的現金，而硅谷銀行產品結構、儲備金不足的現狀讓其不得不在市場低點低價甩賣金融資產以滿足流動性需求，正如黑石地產基金早些時候出現的問題，明明只是一款5億歐元的債務違約，但隨着產品越跌越拋、越拋越跌，進而價格大幅跳水，這時候整個集團的信用資質和流動性也會出現問題。
硅谷銀行這幾天的種種過往，也正重複着上述過程。首先，硅谷銀行並沒有黑石集團這樣財力雄厚的股東背景，面對流動性危機無奈拋出改革方案——8日穆迪下調硅谷銀行金融集團及其銀行子公司硅谷銀行的評級，自穩定變爲負面——9、10兩個交易日硅谷銀行金融集團股價跌幅分別達到60%、68%——11日曝出硅谷銀行首席執行官格雷格·貝克爾被爆兩週籤賣出360萬美元公司股票、集團向美國員工搶發年終獎，資產結構問題疊加道德風險，即使硅谷銀行之前的經營不存在任何困境，過去幾天發生的事也足以讓它走向一條破產不歸路。
當然，硅谷銀行目前也並非沒有好消息，美國金融監管機構當地時間週日已採取行動確保儲戶資金安全，設立了一個由財政部提供資金的規模爲250億美元新貸款計劃，該計劃旨在爲存款機構提供必要的流動性。
經濟危機很難重演，流動性風險或將集中於小型銀行
回顧2008年美國房地產海嘯，市場中互相嵌套包括帶有交叉違約條款的天量槓桿是誘發金融風暴的直接原因，以MBS爲核心的資產嵌套入包含其他債券的CDO產品，而後通過第三方做擔保，以CDS的形式向外售出，層層結構下槓桿可能超過百倍。然而，當流動性和信用風險出現後，因CDS存在擔保的特性，其持有人有權要求售賣方把資產原狀返還回去，當或有債權全部轉化爲實質債權歸到雷曼銀行，美聯儲又未能向其提供流動性支持，最終雷曼宣告破產。
不過，在經過2008年之後，美國已通過一系列監管法案，對槓桿條款進行嚴格限制。另外，從金融工具角度來看盡管硅谷銀行資產規模雖然在美國排入前20，但其仍屬於地區性銀行，無法使用美聯儲貼現窗口進行緊急融資，美國銀行業短期發生系統性風險的概率不高。華泰證券認爲，大行由於更強的吸儲能力+較高的準備金比例+可以通過SRF等工具向美聯儲貼現窗口借錢，出現流動性風險的概率不高，市場定價端高盛、小摩、美銀等CDS僅小幅上行，並未超過去年底，跟去年英國養老金危機爆發時的水平更是相距甚遠。
東吳證券特邀首席經濟學家任澤平則表示，雖然美國總量流動性目前仍處於寬鬆狀態，但其流動性分佈卻並不平衡。根據FDIC的數據，截至2022年底，美聯儲準備金中72%的流動由1%的銀行持有。因此，在面對美聯儲加息縮表時，小型銀行所面臨的風險敞口顯著大於大型銀行。同時，小型銀行貸款佔比較高的商業地產，受疫情影響表現平平，此前的黑石商業地產違約也可以體現。因此，未來美國流動性風險或將集中在小型銀行身上。