131.38億，大潤發真被賣了

就在銀泰正式改換門庭的半個月後，阿里旗下的另一大零售實體，大潤發的母公司高鑫零售也迎來了自己的命運時刻。

2025年1月1日晚，阿里巴巴集團宣佈與德弘資本達成協議，將出售其所持高鑫零售全部股權。在具體交易方案上，根據公告，德弘資本將以整體最高1.75港元/股（包括1.55港元/股的現金及0.2港元/股的利息），收購阿里全資子公司吉鑫和淘寶中國所持7,027,297,350股高鑫零售股份（佔已發行高鑫零售股份總數約73.66%），及NewRetail所持480,369,231股高鑫零售股份（佔已發行高鑫零售股份總數約5.04%）。

累計相加，本次交易的總股權合計佔高鑫零售已發行股份的78.7%，阿里巴巴子公司及NewRetail將收取的最高金額約爲131.38億港元。

衆望所歸的“出清”？

與賣掉銀泰相同，阿里賣掉大潤發並不會讓人們感到意外。畢竟早在2024年2月的財報電話會議上，蔡崇信就明確表示阿里在未來的一段時間內將致力於剝離“非核心資產”，其中以銀泰、大潤發、盒馬爲代表的實體零售就是最標誌性的“非核心資產”。2024年9月27日，高鑫零售也早早地發佈了公告，宣佈將在港交所短暫停牌以處理即將到來的收購事宜。

換句話說，出清大潤發這件事那可真稱得上褲衩着火——當然了。

只是相比於銀泰，大潤發的命運更適合用“唏噓”來形容。至少從時間線上來看，大潤發堪稱商超界的“諾基亞”。

千禧時代的大潤發無疑是華人商業世界裡的“標杆”。那段時期，大潤發不僅業績紅到發紫，更是以“大膽創新”“勇於改革”馳名業內。例如1997年爲了立足大陸市場，大潤發下決心將賴以發跡的“倉儲式銷售業態”大膽地改爲“大賣場模式”，並在每家門店預留了至少800平米的“商業街”——這一決定讓他們在短短兩年後的1999年，就以240億元的營業額擠進大陸市場前三，此時距離他們在臺灣省開設第一家門店也不過僅僅三年而已。

再例如2001年，隨着中國加入WTO後零售業加大對外開放力度，家樂福和沃爾瑪門來勢洶洶，大潤發迅速引進了戰略投資方、法國零售巨頭歐尚集團，尋求經營思路的再次升級，據說瘋狂到了“拷貝了歐尚幾乎所有的內部營運文檔”。大潤發頗有些超前意味的“自下而上”（先立足二三線城市，再拓展向一線城市）的運營思路，也是這一時期的成果。

到2011年與歐尚合併在香港上市的時候，經營10年的大潤發在大陸的營業額已經超過400億元，成功超過家樂福，是名副其實的零售百貨之王。

可千禧時代後的大潤發，某種程度上說一句“在令人失望這件事上從未令人失望”也不爲過。2013年，大潤發再次尋求經營思路的升級，由時任大潤發集團董事長黃明端親自掌舵的上海飛牛集達電子商務有限公司成立，準備發力探索“電商”業務。

嚴格來說，雖然從電商發展史上來看“2013年”顯得有些滯後，淘寶、京東、聚美優品、凡客誠品這些現象產品已經完成了初步的圈地，但要知道4G網絡在大陸市場的大規模商用是2011年的事，同年小米發售了第一款手機，很快帶動了國產智能機的迅速騰飛——這兩大里程碑事件共同推動了中國互聯網產業發展史上著名的“第二次人口紅利”，陡增的“國民總時間”帶來了大量的場景空白——就像美團、滴滴、今日頭條由此“後發制人”，大潤發並非沒有機會。

事實上“飛牛網”也確實取得了一些成績。根據高鑫零售2017年的上半年財報顯示，飛牛網在運營3年之後共積累了2800萬註冊會員，其中活躍會員350萬。伴隨着不斷累積的線上會員，大潤達的電商營業總額也上升至了半年18億元的水平。

但大潤發爲此付出的成本遠遠大於收益，也始終沒有找到明確的定位，一路從早期的“依託大潤發供應鏈的線上賣場”拓展到“開通配送服務的O2O生鮮電商”。2017年11月，飛牛網又發起了針對中小零售商的批發平臺“大潤發e路發”計劃徵招1萬個城鎮代理，開設1萬家飛牛便利，準備進軍B2B業務。

這些試錯投射到財報上，大潤發在總共運營的3年時間裡，累積投入超10億元，虧損超過4億元。也正是這折騰的3年裡，盒馬鮮生、超級物種、本站嚴選等打着“新零售”“新消費”概念的品牌開始崛起，大潤發逐漸開始與“過時”這個標籤綁定在一起。

也正是基於這個背景，阿里與大潤發的合作其實是被廣泛看好的。主流觀點認爲，最懂中國電商產業的阿里完全有能力放大大潤發的線下優勢，大潤發也確實在此之後進行了幅度更大的改革。

阿里對大潤發的收編分兩階段完成。第一階段發生在2017年，當時阿里剛剛提出“新零售戰略”，作爲新零售中線下場景的重要一環，阿里以28.8億美元的價格買下了大潤發母公司高鑫零售36.16%的股權。第二階段發生在2020年10月，阿里又花了36億美元（約224億港元），通過收購法國歐尚零售國際公司 (Auchan Retail International) 持有A-RT Retail Holdings股權的方式，增持高鑫零售股權至72%。

大潤發那個讓人失望的飛牛網，就在2018年成爲了歷史，在清退了第三方供應商後更名爲“大潤發優鮮”，走更純粹的B2C新零售路線。2020年，阿里巴巴還宣佈，高鑫零售旗下大潤發和歐尚超市484家門店已經全面實現在線化，並接入餓了麼、淘鮮達和天貓超市共享庫存業務。所有門店都提供門店5公里範圍內1小時達配送，其中180家門店支持20公里範圍內半日達服務。

時任阿里掌門人張勇就曾經非常直白地表示，阿里決定控股投資的決定，來自2017年戰略投資後，“高鑫零售在數字化方面取得了令人矚目的成績，並與阿里巴巴數字經濟中的企業實現了良好的協同效應。”

大潤發線下層面的改革也從未停止。2017年之後，他們先後推出了大潤發Super店、大潤發M會員店，以適應全新的消費者畫像。其中“M會員店”的戰略甚至規劃到了2025財年——在一份官方聲明中大潤發表示正在對10年以上大潤發門店的重裝改造，預計完成90家門店的2.0版本重構，還有一些直接升級改造爲M會員商店，預計2025財年將開出5家新門店，預計三年內開出15家店。

但這些嘗試迄今爲止難言成功，也大概率是阿里決定出清的直接原因。據2024年度財報顯示，高鑫零售收入725.67億元，同比下降13.3%；年內虧損16.68億元，虧損幅度2238.5%，創造了有財報以來的虧損之最。

因此大潤發不僅命運上可以類比“諾基亞”，評價上也套用“諾基亞”：很難明確指出他們到底是哪一步做錯了，只能說他們確實被時代打敗了。

終點？新起點？

當然，被阿里賣掉不會是大潤發的“終點”。最起碼德弘是一個不錯的買家。德弘資本作爲獨立機構的發展歷史並不長，成立於2017年，但管理團隊出身自KKR及摩根士丹利在亞洲的私募股權投資業務，在大股權比例投資和併購業務方面擁有超過30年的經驗，領域覆蓋消費和零售、醫療、金融服務、工業和企業服務、農業等。

在2024年5月的“第18屆中國投資年會·年度峰會”上，德弘資本董事總經理王瑋就明確提出，德弘的回報更多來自於“投後管理爲企業發展創造的價值”，而投後管理的核心基礎通過多數股權或控股型交易，獲得對企業足夠的影響力，擁有公司治理權力，以真正地進入到企業中。其中具體價值創造方式大概可以分爲三類：

第一類通過具備中國特色的併購或控股投資，將“家族企業”轉變爲“現代化管理企業”；

第二類幫助國際企業在中國市場落地；

第三類是全面改善公司戰略和商業模式，挖掘更大商業價值。

很顯然，擁有大潤發的高鑫集團包含在這第三類當中。更重要的是，德弘幾乎是以“貼地斬”的價格拿下了高鑫——在2020年巔峰時期，高鑫零售的市值超過1000億。即使與公告發布後，2025 年 1 月 1 日高鑫零售收盤大跌超 20% 的市值相比（188.9 億港元），78.7% 股份的最高成交價，也折價超過 15 億港元。

可以說在技術層面和估值層面上，德弘都爲自己創造了操作空間。

值得一提的是，連續出手了銀泰、高鑫零售的阿里，也並不打算一味地“被動防守”。例如在剛剛過去的2024年12月，阿里就在韓國先後兩次出手佈局：

12月初，阿里以7140萬美元（約合人民幣5.2億）投資了韓國快時尚平臺Ably。在完成這輪融資後，Ably的估值已攀升到了21億美元，成爲了韓國創投市場在2024年裡第一家新晉獨角獸公司。

12月底，韓國新世界（Shinsegae）集團宣佈與來自阿里國際達成協議，雙方將合資一家名爲Grand Opus Holdings的新企業，這家新企業將成爲阿里的電商平臺AliExpress Korea以及新世界集團的電商平臺Gmarket的母公司。

據畢馬威的統計數據，Gmarket是目前韓國市場佔有率第三大的電商平臺。2021年，新世界集團以3.44萬億韓元（約合人民幣171億元）從eBay手中收購了Gmarket80.01%的股權。在這次的交易中，新世界集團將用這些股份換取新合資公司的50%股權。作爲匹配，阿里除了拿出AliExpress Korea外，還將投入3000億韓元現金（約合人民幣14.7億元）。

兩兩相加，這家新合資企業的估值有望突破6萬億韓元（約合人民幣300億元），具備與韓國的前兩大電商平臺Naver Shopping、Coupang乃至Temu直接競爭的能力。

當然，阿里爲什麼在韓國連續出手，這又是一個長篇大論的話題，這裡就不多進行更多討論了。但需要明確的一點是，與中東、非洲、印度、東南亞這些常規的出海目的地相比，韓國並不是一個擁有大量“從0到1”空間的後發區域。根據2021年7月，韓國在聯合國貿易發展會議第68屆理事會上公佈的數據（他們也正是在這一屆會議上，正式官宣晉升爲“發達國家”），韓國的人均GDP達到了3.25萬美元，僅有4%的勞動人口受僱於農業，25%的勞動力投入到紡織、鋼鐵、汽車製造、造船、電子等工業領域中，70.2%的勞動人口活躍在以旅遊、金融爲代表的服務業當中。

你看，無論從產業結構上還是居民消費能力上看，韓國是一個已經充分現代化的市場——在這樣的前置條件下仍然被列爲“出海目的地”，是很需要底氣的，至少證明阿里內部對自身擁有什麼樣的優勢是形成了堅定共識的。這時候再把“買下又賣掉大潤發”這段經歷連起來看，真是呼應了2024年2月蔡崇信接受採訪時的那句話：

“儘管我們沒能像以前那樣自信，我們感受到了競爭壓力，但現在我們回來了”。