一財社論：市場自驅式併購重組是市場活力之源

國內資本市場進入併購重組活躍期。

11日證監會有關部門負責人表示，總體看，併購重組市場化改革取得了積極成效，具有標誌性意義的併購案例相繼涌現，呈現“硬科技”企業併購較爲活躍，助力技術創新與資源整合的特徵。

5月以來，A股上市公司共披露46單重大資產重組項目，7單發股類重組提交證監會註冊。9月以來，滬深兩市已披露的重大資產重組計劃達8單，其中中國船舶擬吸收合併中國重工、國泰君安證券擬吸收合併海通證券、中國五礦擬入主鹽湖股份等。

業已披露的併購重組項目凸顯出以下幾大特徵：併購主體以國有上市公司爲主，國有上市公司發佈的併購重組項目23單，佔比50%；併購目的多爲通過產業鏈併購實現資源整合，希望發揮協同效應；“硬科技”、戰略新興產業正在成爲併購熱點領域。

顯然，國有資本通過併購重組進入新一代信息技術、人工智能、新能源、新材料、高端製造、量子科技等領域的項目，將會成爲中國資本市場進行併購重組活動的活躍力量。

在經濟面臨有效需求不足，金融市場受困資產荒等背景下，併購重組有助於減少同質化內卷，強化上下游協同，豐富上市公司的多元化，進而爲激活市場流動性、盤活存量資產提供有力的策動效應。

不過，當前的併購重組究竟在市場產生的是物理效應，還是化學反應，關鍵是看其能否真正撬動起市場求新求變的內生活力，觸動市場自驅力的閥門。

這就需要併購重組要始終遵循市場邏輯，基於不同參與主體的偏好探尋市場化的併購重組方案，在併購重組的全過程中搭建開放的與市場溝通渠道和結構，讓所有利益相關者訴求都能得到表達，同時爲利益相關方設置市場化分歧表達渠道和選擇機會，如完善併購重組方案中的現金選擇權等條款，讓投資者擁有用手投票和用腳投票的能力，維護自身的合法權益。

唯有如此，併購重組才能激發起市場內生的求新求變力量，激盪起風險的優化重組和吸收合併，而非簡單的合併同類項，因爲單純基於合併同類項的併購重組等，並不會涉及風險的重置和交易。

同時，鑑於併購重組是資本市場一項極具不確定的高級交易，因此成熟市場的併購重組普遍都帶有強約束的對賭協議與期權條款等，以讓各利益相關者都認可併購重組方案是可信和可行的允諾。這意味着併購重組方案不僅需給利益相關者更多選擇自由，還需豐富承諾機制，即不僅需告知投資者併購帶來的利好，還需提供承諾保障和補償機制，如一旦在特定時間不能達到併購重組的初衷和效果，誰應該承擔怎樣的責任，支付怎樣的成本等都必須清晰明瞭。

硬約束才能帶來強改變，有硬約束的併購重組方案才能給資本市場帶來改變，促成市場風險交易，盤活存量資產的流動性。因此，併購重組能否給市場帶來改變的利好預期，核心就是其能否驅動市場的風險交易。

同時，併購重組向市場注入了求變的力量，因此如何保護投資者合法權益，維護資本市場交易秩序的公平正義，就變得不可或缺。營造資本市場的良法善治的秩序，首先需完善信息披露制度，降低市場的信息不對稱性，打擊內幕交易等；同時，需構建投資者合法權益的守護制度體系，完善中國特色集體訴訟和辯方舉證制度在併購重組市場的實施細則，強化併購重組方的舉證責任義務，降低集體訴訟的使用門檻，讓集體訴訟和辯方舉證制度真正成爲投資者合法權益的守護神，真正使併購重組成爲市場的合作博弈。

窮則變，變則通，通則久。併購重組是資本市場活血化瘀、疏通經脈的主要手段之一，其用市場邏輯明示，只要營造一個基於程序正義的市場公平交易秩序，尊重投資者的投資自由人格、上市公司的融資和治理自由，且讓所有利益相關者都處在一樣的遊戲規則之下，市場預期和信心就不需外力驅動，市場也就會自發演進，服務於滿足各自市場主體對美的追求和定義。