我，不收管理費，一年募資400億
爲了募到錢，你願意付出多大代價？
一家對衝基金打了個樣，拿出一個史無前例的“讓利”：不收2%管理費，只拿10%-15%carry。
這位“亂拳打死老師傅”的卷王，是一個對衝基金新玩家Jain Global，由前Millennium前聯席CIO，對衝大佬Bobby Jain單飛創辦。新開張的品牌需要聲量，需要子彈，狠人Bobby Jain拿出前所未有的砍費力度，最終拿下53億美元（折人民幣385億元）的募資，算是對衝基金史上第二大新基金。
身處募資下行週期，靠降費換募資，這在海外市場已經很常見，也並非對衝基金的標配，包括老虎環球（Tiger Global）、PE巨頭黑石、前兩年在中國市場大殺四方的Coatue甚至VC老大紅杉，都在近一兩年拿出力度不一的砍費手段，換取新基金的募資目標。
在這一趨勢中，引申一個“燈下黑”問題，這裡拋磚引玉一下：國內募資同樣艱難，爲什麼基本沒見過VC/PE主動降費？
是不能降，還是不想降？
與對衝一樣，VC/PE的標準收費模式是2%管理費20%超額收益 (camy)。這一標準到底怎麼來的? 是否像回購協議一樣，是對風投這一舶來品的全盤沿襲，無意識接受?GP堅持的動機是什麼，苦衷又是什麼?
不收管理費，只拿10-15%carry
降費降出新高了。
上月，對衝大佬Bobby Jain創辦的多策略對衝基金Jain Global完成了首支53億基金募資，規模放在整個對衝基金行業也算得上最大之一，僅次於ExodusPoint在2018年創下的80億美元紀錄。
先簡要介紹一下Jain Global，這是對衝大佬Bobby Jain的單飛基金。Bobby Jain是知名對衝基金Millennium前聯席CIO ，早年曾在瑞士信貸工作20年，擔任全球資產管理主管，2016年加入Millennium一路做到聯席CIO，在位期間機構規模翻了一倍，出色的業務能力讓他一度被視作Millennium的接班人。
2022年6月，Bobby Jain突然離開Millennium，外界猜測他在Millennium職業上升受阻。同年，Bobby Jain成立了自己的多策略對衝基金Jain Global。
Bobby Jain是個心氣極高的狠人。按大多數從業者的腦回路，下行週期“求穩”、“苟住”是心照不宣的安全牌，所以近年不論一級還是對衝，新玩家都很少見。
但Bobby Jain不僅要逆着勢玩，還要玩把大的。他爲首期基金就定下了80-100億美元的目標——如果實現，這將是史上最大first-round對衝基金。
但這一野心很快被行情打臉。今年年初，Bobby Jain親手將目標腰斬，下調至50-60億美元。背後原因很多，比如美元匯率持續走高，私募信貸市場需求旺盛，吸引了全球投資者大面積倒戈，加之多策略對衝基金規模不斷走高，業績整體放緩，同行內卷嚴重等等。
即便最後募到53億美元，Bobby Jain付出了大幅降費的代價。
對衝與VC/PE行業一樣，標準的收費模式是2%管理費+20%超額收益。去年Bobby Jain先給出了18%的費用折扣，今年繼續加碼：對認購1億美元以下的投資者，Jain Global只拿15%的carry；1-2.5億美元之間的投資者，拿13%的carry；2.5億美元以上的大額投資者，讓利條件更加誘人，只拿10%carry，雖數量設限，但機構折扣承諾永久有效。
至於2%管理費，Jain Global幾乎給進化掉了。一位Jain Global的投資者透露，Jain Global不採取傳統意義的2%固定管理費，而是採取full pass-through的新模式，即整個基金運營產生的所有有成本平攤到投資者身上，主打一個量入而出，豐儉由人，目前暫無法預測具體數字。
拿出前所未有的讓利力度，這就是明星投資人在“對衝基金的垃圾時間”謀獨立、拿結果的代價。
大幅砍費在前，用人也有對應的考量，比如低年薪+高績效的薪資模式。
Jain Global過去一年一直從私人信貸、投資銀行、對衝基金等機構積極挖人。據報道，Jain Global近日僱傭了一名高級投資組合經理和兩名量化研究員，年薪分別是25萬美金和17.5萬、18萬美金（折人民幣182萬和127萬、131萬元），而在競對Citadel，25萬美元只是初級投資組合經理和量化研究員的起步。
但Bobby Jain曾表示，並不會在員工薪資上做節省，這意味着績效的比重更大，換句話說，用carry將機構和員工拉到同一戰線。另，COO Honathan Barton對媒體表示，他和Bobby Jain還會花精力去培養新員工。畢竟優秀的對衝投資人薪資昂貴，這大概也是降本的一部分。
目前Jain Global已經在紐約、休斯頓、倫敦、香港、新加坡等地設立了辦公室，並於 7 月 1 日開始交易。目前團隊一共215名員工，其中42位投資組合經理。值得一提的是，相較於其他對衝基金，Jain Global對亞洲市場的重視程度很高，剛一成立就在亞洲放了大概30人，算是業內少見。
管理費，中國GP唯一的確定性
靠降費留住LP換規模，這幾年已在海外對衝基金，乃至PE/VC上演過數次。
上文聊的對衝基金，收費模式一向相對靈活，而且跟業績呈強相關。
前幾年有部對衝基金主題的大熱美劇《億萬》，其中有一經典情節：一次晨會上，一名研究員向老闆推薦了蘋果股票，結果被狠批一通，老闆曰：我們拿着投資者2%的管理費和30%的提成，你就告訴我去買蘋果？
這一原型是成立於1992年的對衝基金SAC，年景好、風光時期的SAC收費最高達到過3%管理費+50%績效分成。
這一費用結構早已被打破。另類投資管理協會(AIMA) 數據顯示，2022年對衝基金的管理費平均僅爲1.39%，績效費平均爲17.31%。背後對應的是對衝基金回報率不斷走低，Preqin數據顯示，2013到2022年十年間，北美對衝基金的平均年化回報持續下降，由2013年的11.58%降至2022年的7.7%。
低迴報下有險招，對衝基金也快玩成“固收”了。近日，另一對衝基金大佬Bill Ackman決定在新一期基金採取0績效費的模式，僅收取2%的固定管理費。
身處同一大環境下，海外PE/VC也難逃寒氣。
PE典型如黑石。今年1月，黑石新募了首支面向個人投資者的的“散戶”基金（Blackstone Private Equity Strategies Fund L.P.（簡稱BXPE）），規模13億美元。該支基金前六個月不收取任何費用，並將管理費從1.5-2%降至1.25%，carry也從20%降到了12.5%。
對於以管理費爲大頭收入的PE，這一舉動被解讀爲募資壓力的妥協之舉。
VC基金主動下調管理費的也不在少數，比如老虎環球基金Tiger Global。
2022年10月，Tiger Global啓動新一期VC基金的募資，目標規模60億美元，並罕見放低姿態，主動下調首關LP的管理費至1.75%，期間由於募資不理想，Tiger Global曾下調目標至50億美元，但種種努力，首關規模也只達到27億美元，還不到目標一半水平。
還有同樣對衝起家、一度風光的Coatue。去年11月，Coatue爲其77億美元的VC成長基金新募了一支14億美元的companion fund，同樣對老LP免掉了2%的管理費。
乃至VC行業老大紅杉。今年1月，紅杉資本合夥人AlfredLin表示，紅杉削減了兩隻新基金的管理費，包括一支規模9.5億美元的生態系統基金，以及一支專注於投資加密貨幣公司和Token的6億美元加密基金。
這裡延伸一個“燈下黑”的話題。同樣募資難，爲什麼國內VC/PE對2%管理費+20%carry的收費固若金湯?
先追根溯源一下，2%+20%的現行標準是怎麼來的。這裡可查資料不多，從一段KKR Henry Kravis的訪談有些線索。
按照Henry Kravis說法，這是KKR成立之初的分成模式。創始人George和Henry Kravis的父親都曾在油氣行業工作，業內有個“四分之一換三分之一”的說法，有點滴灌通RBF的色彩，比如雙方合作打一口油井，業務方承擔25%成本，未來收益得1/3，出資方承擔75%成本，未來收益拿2/3大頭。
當時KKR剛創業還在摸索期，綜合考量定下了20%的分成模式。這一收費模式之後就成了PE包括VC行業的費用標準。
換句話說，2%+20%本身就不是什麼嚴密計算的標準，而是從傳統行業借鑑的粗顆粒的模式沿用。
其實管理費下調的趨勢已經冒頭了，牽頭的是手握話語權的LP，尤其地方國資LP。
去年11月就有媒體報道，華中某省會城市的百億招商母基金，就曾拋出“該母基金對子資金的出資將不支付管理費”的信號，有從業者反饋這種現象已經不是個例。
再近一點的，就在本月初，鄂爾多斯發佈了風光氫儲車產業引導基金的GP遴選公告，明文寫道，管理費“原則上不超過基金已實繳金額的1%”。
但在主觀層面，即便募資卷這麼兇，國內VC/PE卻依然集體不放“管理費執念”。
大家心知肚明，靠管理費過活，這事聽上去不光彩，能力強的GP追求的肯定是carry。不過考慮到現實因素，比如結構性機會萎縮，回報空間不斷收窄——這是一個殘酷前提，對衝基金之所以能翻倍收費，前提是更高的回報上限，年景好時對衝的收益做到100%是常事，而且退出相對靈活。
一級模式不一樣，流動性渠道本身就窄又近乎乾涸，再拿點地方政府的錢，財務回報難上加難，加之外部環境複雜度增加，投資、退出、回報週期都在拉長。
投中不久前發佈的《2023投中私募股權基金業績基準（Benchmark）》顯示，自2007年至2022年，相對有參考性的TVPI和DPI兩個指標，整體都呈下降走勢。另一個扎心的指標是，2020年以來成立的基金，DPI約等於顆粒無收，上四分位數、中位數、下四分位數都是0。
因此對於很多GP，在退出無望、拿不到carry的情況下，管理費意味着僅存的現金流，甚至活下去的“兜底”。
一位投資人算了筆賬，一家投資機構要維持基本運轉，office位置好點的一年成本要大幾百萬，不管基金規模，前臺後臺員基本10人打底，不算合夥人工資，人力成本至少也要大幾百萬。如果按2000萬一年的運營成本，要10億元左右基金規模的管理費才能覆蓋得住。
但尤其對於早期投資，玩不轉PE的拿規模賺管理費的邏輯，10億就已經相當吃力。近期聊了一家成立超10年、業績不錯的VC，他們把10億的基金規模作爲VC的分水嶺，觀點是“10億以下是DPI驅動，10億以上是管理費驅動”。
人家也算了筆賬，如果按3000萬的平均出手，10億約等於要投40個項目，一方面業績會隨規模下降，另一方面意味着龐大的管理成本，需要配不在少數的風控法務合規人員，這筆帳算起來並不輕鬆。
這還沒考慮到管理費並非一次性到賬，LP的實繳資金是分批到賬，期間存在不兌付風險，現在很多投資都按項目call 款，出手一放緩，“生活費”也跟着斷糧。
也難怪了，現在大家都在追求確定性，募投退都由不得GP做主，“管理費執念”大概是GP唯一握得住的確定性了。