如何提高“第三支柱”的吸引力？投資標的、風控工具仍待多元化

經過一年半的運行，個人養老金基金產品的業績近期引發討論。第一財經近日報道，截至6月12日，在2024年以前成立的179只養老基金Y份額產品中，有近七成產品自成立以來的業績未能收正。此外，自成立以來的業績跑輸基準的養老基金Y份額產品超過八成，其中不乏頭部公司旗下的資深基金經理管理的產品。

如何提高“第三支柱”的吸引力？“第三支柱”開通的首年即遭遇權益市場波動，怎麼改善投資體驗？基金公司的風控體系、分散風險的投資工具如何改變？6月25日，“目標日期基金之父”，來自美國的富達投資大中華區投資策略及業務資深顧問鄭任遠，以及富達基金管理（中國）養老投資業務負責人趙強接受了第一財經記者的採訪。

從制度設計上，結合國際經驗，人的惰性和行爲問題是養老投資中需要解決的重要矛盾。鄭任遠在1996年於美國創設第一隻目標日期基金（TDF），直到十年後，TDF才迎來爆發式增長，原因是美國在2006年頒佈《養老金保護法案》，允許僱主自動爲員工註冊401（k）計劃並可以自動選擇默認合格產品後，401（k）計劃參與率大大提高，這也爲資本市場注入了源源不斷的“活水”，成爲美國長期資本累積的基石。

值得一提的是，不少觀點將養老產品表現不佳歸咎於A股不盡如人意的表現，但事實上，趙強認爲，就國際經驗而言，養老產品需要進行全球多資產配置，尤其對於中國這樣的第二大經濟體而言，還要實現風控工具的多元化。此外，可供境內投資的低費率、大容量的海外ETF依舊欠缺，通過互認基金等配置海外資產的費率對過高，若能有低費率的海外質量因子ETF，將是養老產品的有力工具。同時，基金公司也應該給予更多耐心、資源來培養投資海外的人才。

將短錢變成長錢

隨着中國人口老齡化程度加深、長壽時代的到來，積極應對人口老齡化已上升爲國家戰略。2022年11月，個人養老金制度出臺實施，至今已經超過了一年半。在這一過程中，一系列挑戰和待解的問題也變得更爲清晰。

此前富達和中信銀行、華夏基金合作共同開展調查並撰寫的《中國居民養老財富管理髮展報告》顯示，超過半數（52%）的受訪者表示僅靠個人退休金無法滿足養老需求，更多居民開始意識到個人必須爲養老做好充分準備。在養老儲備意識持續提升的背景下，行動力的欠缺成爲了較爲突出的挑戰。在全部受訪者中，僅有28%表示已經開始實施養老儲備。相較於其他代際羣體，年輕一代“有規劃、暫未實施”的佔比最高，達到41%，顯示出對個人養老儲備的緊迫性認識還不充分。

整體而言，中國的養老事業需要應對負債端和投資端的挑戰。負債端的挑戰在於錢從哪兒來、如何將養老的錢真正變成長錢。

根據《中國統計年鑑2022》數據，2022年全國個人所得稅納稅人數爲6512萬人，截至2023年6月末，僅36個試點地區個人養老金賬戶開戶人數就達到了4030萬，納稅人羣覆蓋廣泛。但投資於個人養老賬戶的投資者和中國總人口相比顯得非常少。同時，國內投資者持有基金或者堅持定投的時間都比較短，而養老投資是一個通過複利長期見效的過程，所以在產品淨值化的今天如何將短錢變成長錢是關鍵挑戰。

就最成熟的美國市場而言，除了基本養老金以外，在第二支柱401（k）（企業退休金計劃）和第三支柱IRA（個人退休金計劃）方面都有成熟的發展。而中國目前第二支柱和第三支柱的發展剛剛起步。美國養老體系也採用“三支柱”模式，公募基金在個人養老金投資方面擔起重任，產品則主要是養老目標基金，即TDF（目標日期基金）和TRF（目標風險基金）兩類，主要運作形式是FOF，而富達則是TDF的首創者，在產品推出之初也遇到了不小的挑戰。

鄭任遠表示，“第一個TDF當時在1996年10月發行，公司內部的反對聲浪都很大，因爲是全新的概念，但至少當時401（k）已是既定的政策。在產品成立後最初的4年，產品規模很小，民衆開戶意願不強，直到互聯網泡沫破滅，由於TDF嚴格的風控體系和分散配置的理念而表現穩定，開始吸引市場的注意。最終TDF成爲主流產品，仍然得益於自上而下的立法，當然這也是機構此前自下而上不斷遊說的結果。”

“默認”是關鍵詞。他稱，在TDF誕生之前，大部分的投資者由於缺乏投資紀律都存在資產錯配的問題，導致退休時儲備不夠。作爲一項化繁爲簡的解決方案，TDF可以很好地幫助解決投資行爲問題，且通過風險滑降曲線對資產配置調整，更是滿足了養老投資組合風險隨時間遞減的要求。然而，在TDF問世和推廣的過程中，富達還意識到好的產品需要和有效的機制相結合才能發揮出強大作用。因此將TDF“自動預設”爲投資選擇後，幾乎可以解決所有的惰性問題。

自美國在2006年頒佈《養老金保護法案》以來，401（k）計劃參與率大大提高，TDF也迎來爆發式增長，長此以往，這爲資本市場注入了源源不斷的“活水”，成爲美國長期資本累積的基石。

投資標的、風控工具仍待多元化

除了解決負債端方面的問題，投資端的挑戰在中國也不容忽視，公募基金肩上的擔子不輕，包括人才儲備、投資能力和風控體系建設等。海外的養老基金產品的風控體系非常嚴格，且全球多資產策略和資產配置能力也是核心。

鄭任遠稱，正因爲養老產品的門檻頗高，導致美國的養老市場其實幾乎被四大機構寡頭壟斷，包括富達、T.Rowe、Vanguard、貝萊德。

即便如此，巨頭也需要不斷完善投資組合的風險分散能力，因爲養老事業需要對投資者負責。

據記者瞭解，富達投資的共同基金FOF總規模約爲2507億美元（數據截至2018年），其中目標日期基金所佔的比重爲93.3%，數量最多且規模最大的爲Fidelity Freedom系列基金，總規模已超過1800億美元。即便如此，鄭任遠對記者表示，基金目前還在不斷加入新的資產。

“2004年，除了全球股票、債券，基金還加入了真正的另類資產，REITs、TIPS、浮動利率公債（floating-rate notes）等都是後期加入的資產，起到對抗通脹、分散風險的作用。黃金也是重要的分散風險的工具，只要5%的配比，就能有起到很大的作用。”他稱，未來很快就會將“實質房地產”這一資產加入組合，“這主要是指真正去買一個倉庫、公寓等，因爲當前REITs等標的已經金融化了，和其他大類資產的相關性大大增加，這也降低了分散風險的能力”。

對於中國養老市場而言，鄭任遠認爲，近期的新“國九條”的核心是強化監管，這對於A股的長期發展是積極的。但除此之外，中國的養老產品仍需要更多的風險分散工具，包括推出更多境內外投資標的、風險對衝工具，同時也需要強化基金公司的全球資產配置能力，單一資產、單一國別的標的很難起到長期風險分散的作用。

多位業內人士此前對記者表示：“國內基金公司的全球配置能力仍待提升，不少FOF基金管理人此前多爲股票投資經理，而真正的多資產投資則是一項‘科學’，更不用說是全球的多資產投資。”

趙強則認爲，配置工具仍有待完善。目前若通過QDII互認基金來配置海外資產，費用對於養老產品而言過高。場內掛鉤海外股市的ETF容量不足，例如此前的日經ETF一度出現20%的溢價。此外，他也建議，養老產品可以增配因子ETF，尤其是質量因子在中國市場亦行之有效，即配置ROE高的好公司。不過，當前國內仍缺乏配置海外因子ETF的工具。

此外，人才的培養至關重要。趙強對記者表示，目前國內也有QD投資人才，基金公司應該給予更多的空間、時間和資源來培養人才，而非用短期的業績考覈方式。