覆蓋電力股：需要關注的核心變量

隨着連續的高溫天氣來臨，中國各地尤其是北方地區，開始呼喚更多的電力供應。北京周邊、全球在役裝機容量最大的火電廠——大唐托克托發電公司，從六月中旬就已經開始了高強度運轉，連續至今每天的發電量都在1億度以上，可以說是一年內最忙碌的時候。

炎熱也傳導至了資本市場，港股上電力股、風電股和綠電概念等板塊在端午節後迎來了一波上漲潮，可以說是一次久違的大幅提振。但在之後，與之相關的一系列問題也接踵而來。

比如，這樣的上漲可以持續麼？除了偶爾暴走的氣溫，電力股還要看什麼？更重要的是，從中長期來看，投資電力股應該怎麼去選……

這些問題我們也很好奇。電力行業可以算得上是中國壟斷程度最高的大行業之一，大的玩家就那幾個，還有世界最大的自然壟斷企業；電力本身又是一種特殊的大宗商品，其消費和生產必須保持同步，波動幅度極大，在中國又有計劃電和市場電等等定義。

因此，釐清一些基本的概念，找準看電力股的重點，就變得尤爲重要。

01什麼是電力股

目前，中國的發電方式基本分爲以下幾類：火電（包括燃煤發電和燃氣發電）、水電、核電、風電和光伏發電。在發電這個環節之後，電力進入到電網這一輸配環節，最後由用戶通過售電公司購買電力。

今天，我們想聊的所謂“電力股”，聚焦在發電這個環節，即以發電爲主營業務的上市公司。在說這類上市公司之前，需要先明確一下：中國的發電行業，幾乎完全是由央國企控制，民營企業的參與度很低。

在這些央國企中，比較知名的就是“五大四小”發電集團，五大四小之間並非一成不變，基本上每隔一段時間，隨着央企之間的兼併重組以及發展路徑，這一概念都會變化。這裡採用的是一個相對通用的說法，所謂的五大發電集團是指：國家能源集團、國家電投集團、華能集團、華電集團和大唐集團。四小豪門是指：三峽集團、華潤集團、國投電力和中廣核集團。

值得注意的是，2022年第三季度，三峽集團已經在總資產上以12522.9億元超越了華電集團的9722億元和大唐集團的8302億元，落後於國家能源集團、國家電投集團和華能集團。目前全年的資產排名尚未出爐，等到正式成績公佈之後，五大四小恐怕是要重派座次了。

在資本市場，特別是港股的上市公司層面，以綜合發電爲主業的公司主要包括華能國際（HK：00902）、華電國際（HK：01071）、大唐發電（HK：00991）、中國電力（國家電投，HK：02380）、華潤電力（HK：00836）等。

之所以沒有提及像龍源電力（國家能源集團，00916）這樣以新能源裝機爲主的企業，是因爲目前主要的預期差，或者說市場看好的方向，是火電。

在中國電力行業的鏈條裡，火電的原材料——煤炭的價格，是隨行就市的，價格的漲幅有着相當市場化的機制；但電力本身，因其具備公共事業和服務屬性，電價有着相對嚴格的限制，除了極端情況下，沒有辦法隨着原材料價格的波動而上漲。

這就造成了一個現象，綜合類電力企業的業績，往往是由其成本單邊決定的：煤價高的時候業績很差，煤價低的時候業績就好。如果煤炭價格持續處於下行區間，那麼火電企業的業績就會水漲船高。

而今年，煤炭價格下行的確定性相當高。供給方面，僅23年1~4月陝西原煤產量就同比增加近0.04億噸，基本完成全年目標；全年主力煤炭省份晉陝蒙合計日產量預計達到920萬噸/日，比去年增加近40萬噸/日，擁有充足的供給空間。

需求方面，從最終產品——電的需求看，儘管經濟恢復尚存在客觀難度，全年電力需求量依然或將有5%左右的增長；而今年上半年，新能源的裝機量已經超過了火電。供需兩側的利好消息會持續壓制煤炭價格進一步下滑。

當然，除了煤價持續下降之外，氣候帶來的變量也相當關鍵。

去年的三重拉尼娜現象已經基本消退，今年夏秋將大概率迎來全球範圍內的厄爾尼諾現象。一般情況來說，在厄爾尼諾現象發展的夏季，我國的華東、華北和西北區域溫度會偏高，長江中下游流域的降水會增多、北方降水會減少。受到厄爾尼諾現象的影響，全球溫度都有可能打破2016年創下的高溫紀錄。

高溫來襲，空調就停不下來，各種場所的耗電量都會增加，這種程度的高溫如果能夠持續一到兩個月，將會對火電企業的業績有比較明顯的影響；如果只是相對更短的時間，則會帶動市場的情緒，刺激火電股出現短期的上漲。

當一個變量（煤價）已經呈現確定性，另一個變量（氣溫）就會不斷撩撥情緒，造成電力股短期暴漲的現象，這兩個變量也是影響目前電力股波動的核心變量，需要持續跟蹤和觀察。

02長期確定性

從長期來看，即便宏觀經濟已經不具備高速增長的可能，電力行業依然有着巨大的成長潛力，其核心在於新能源汽車的不斷普及。

2022年底，中國的新能源汽車保有量達到1310萬輛，佔汽車總量的4.1%，一旦新能源車的保有量達到1億輛（佔汽車總量約四分之一）時，每年新增電力需求就將達到3000億度電。。

往大了說，人類進步的標誌就是對能源的利用效率和利用總量全部提升。時至今日，目前火爆的人工智能、新能源還是半導體，其發展的背後都意味着更高的能效和能耗，中國目前的經濟轉型也正在向着這樣的方向發展，對於電力需求來說是一個巨大的增量。

因此，不必擔心電力企業會出現過剩，即便是被各路環保人士“喊打喊殺”的火電，依然會在相當長的一段時間裡承擔中國能源的支撐性作用。也是因此，對於電力上市公司來說，相關的資產即便有折舊，從長遠來看其回報率也處在逐步提升的區間。

不過，過去一段時間，在電力上市公司的發電資產中，貢獻利潤較多的並不是火電，而是新能源。究其原因，一方面是政策的原因，另一方面也與此前高企的煤價有關。隨着煤價下降，火電貢獻的利潤也將逐步釋放，很有可能會在今年二三季度達到接近新能源發電的水平。

也是因此，明白火電利潤貢獻這塊的預期差後，就要找那些火電資產相對較好、較多的企業。

華能國際，是目前港股資本市場中火電裝機量最大的公司。2022年全年，公司可控裝機容量127228兆瓦，其中煤電佔比達到了73.9%，約爲94021兆瓦；其燃氣、水電、風電、光伏等清潔能源裝機佔比爲26.1%。橫向對比看，華能的煤電裝機佔比在港股中也是最高的。

從體量上看，華能國際作爲中國傳統上實力最強發電集團旗下的上市公司，擁有規模非常龐大的煤電資產，在煤炭價格持續下降的週期中，其業績修復的預期差相對也會更大一些。一季度，華能國際甩掉了過去一年虧損的帽子，成功實現盈利，在接下來的幾個季度，也會保持這樣的勢頭。

華潤電力，是目前港股資本市場中，火電資產質量相對更好的公司。這個質量有兩個維度，一個維度是區位，華潤電力的火電資產基本都位於電價較高、火電發電小時數相對較高的區域；第二個維度是火電資產的設備質量，60萬千瓦以上的煤電機組佔比接近70%，有更低的排放水平和更高的發電效率。

另外，華潤電力的新能源裝機（風電、光伏和水電）佔比在2022年末是32.3%，橫向對比來看，略高於中國電力的比例，遠高於華能、華電和大唐三家火電公司，整體資產的質量偏高，既有現在相當賺錢的新能源，又有高質量的火電資產支撐，業績具備確定性。

當然，煤價下降、氣候變化的預期差，對於全部有火電裝機的上市公司都有作用，華電、大唐、中國電力這些企業也具備業績復甦的預期。華能和華潤，一個預期差比較大，一個資產質量更高，可以在配置中進行一定程度的傾斜。

聲明：本文僅用於學習和交流，不構成投資建議。