財報2024｜錦江酒店復甦的拖油瓶，埋在十年前
國人報復性出行的高漲熱情幫連鎖酒店們順利扭虧，其中自然包括龍頭錦江酒店（600754.SH）。
4月1日，錦江酒店發佈2023年報，全年實現營收146.49億元，同比增長29.53%；實現淨利10.02億元，同比增長691.14%。
由此，在行業全面復甦下，錦江酒店的營收和淨利已接近恢復到疫情前的2019年水平，分別相當於2019年的97%和92%。
錦江酒店利潤恢復進程不及營收的原因則在於境外業務拖了後腿。
2023年，錦江酒店中國大陸境外酒店業務全年錄得淨虧損4.09億元。其中，錦江酒店在2014年斥資近百億收購來的盧浮集團就虧了其中大多半，淨虧3468萬歐元（約合2.69億元）。
自2020年以來，盧浮集團已連虧四年，累計虧損高達2.06億歐元（約合16.01億元），同期錦江酒店的累計淨利潤也不過20.61億元。
而在國內市場，錦江酒店也並非高枕無憂。
進入2024年，消費環境和趨勢正在變化，錦江酒店酒店過往“量價齊升”的態勢能否持續還尚待觀察。
值得注意的是，國人的報復性出行正在退潮，在包括2024年春節假期的一季度，錦江酒店就出現客流量同比下滑的趨勢。
4月2日，錦江酒店收跌1.32%至27.65元/股，總市值約300億。
搶OTA的生意
在國內市場，經過三年疫情，連鎖酒店終於在去年經歷了一次“量價齊升”。
2023年，錦江酒店中國大陸境內酒店業務貢獻營收101.05億元，同比增長32.97%，營收佔比近七成。
從量的角度來看，2023年全年錦江酒店有限服務型酒店新開業1347家，超額完成開店1200家的目標，全年淨開業828家，另新增全服務型高星級酒店60家。
從價的角度來看，2023年錦江酒店境內有限服務型酒店的RevPAR（每間可用客房收入）同比增長46.86%至167.13元/間，相比2019年增長6.28%；境內全服務型酒店的RevPAR同比增長53.79%至283.52元/間。
當下，連鎖酒店紛紛發力中高端酒店。一邊借用不同品牌做出差異化，一邊將既有的老品牌的酒店不斷進行升級改造，通過提價的方式提高RevPAR增厚利潤。
但在這一進程中，作爲龍頭的錦江酒店則稍顯落後。2023年，其有限服務型酒店的RevPAR爲167.13元/間，作爲對比，同期華住集團（1179.HK）則能達到242元/間。
二者RevPAR之間的差距或是由於費率表現差異。
2023年，錦江酒店的管理費用率高達18.74%，而華住集團則僅爲9.53%，低約9.21個百分點；錦江酒店的銷售費用率比華住高3.02個百分點，爲7.92%；財務費用率則高4.08個百分點，爲4.71%。
有意控費的錦江酒店嘗試將控費的第一刀砍到銷售費用。2023年，錦江酒店作價3.27億元收購WeHotel 90%的股份。
在錦江酒店的構想中，錦江酒店日後的個人及企業直銷客戶可藉助WeHotel的CRS系統實現錦江全品牌酒店的線上預訂。
換句話說，錦江酒店意圖通過WeHotel完成對渠道的“提直降代”，搶攜程等OTA平臺的生意。
信風（ID：TradeWind01）從錦江酒店相關人士處獲悉，在去年三季度，錦江酒店就與80%的加盟商都簽署了補充協議，將在2024年對簽署協議的加盟商收取抽成比例約5%的渠道費。
但錦江酒店降費增收的步伐可能要加快些了，“酒店刺客”的價格顯然不能一直上漲。
2023年第四季度，錦江酒店的境內業務整體RevPAR同比增長達到155.3元/間，相比2019年同期增長0.2%。
作爲對比，首旅酒店（600258.SH）相比2019年同期增長0.3%，華住集團則增長19.9%，錦江酒店的恢復程度弱於同行。
進入2024年，隨着報復性出行減少，今年一季度，酒店的客流量也出現些許退坡。
信風（ID：TradeWind01）從接近錦江酒店人士處獲悉，各大連鎖酒店2024年一季度的客價表現分化明顯。
該人士表示，一季度連鎖酒店的ADR（每日均價）普遍有所提升。比如華住集團的ADR提高至110元，客流量略微上漲5%左右；亞朵（ATAT.NASDAQ）的ADR則微漲3%，客流量同比提高8%。但錦江酒店ADR在一季度提升10%的同時，客流量卻出現同比下滑，出租率也同比下滑了4個百分點。
外部環境的變化從亞朵管理層的表態也能看出。
在業績說明會上，當分析師問及亞朵在2024年的RevPAR規劃目標時，亞朵管理層僅表示參考2024第一季度的情況，考慮到外部環境一些不確定性，我們對今年RevPAR的增長持謹慎樂觀的態度，力爭能夠達到去年的RevPAR水平。
對於恢復程度尚不及國內同行的錦江酒店來說，其面臨的競爭環境或會更加艱鉅。而在海外業務上，其十年前收購的盧浮集團正成爲錦江酒店的利潤“拖油瓶”。
收購盧浮十年考
錦江酒店淨利恢復進程不及營收的部分原因，要歸咎於境外酒店業務的拖累。
2023年，錦江酒店中國大陸境外酒店業務貢獻營收42.95億元，同比增長23.4%，但全年錄得淨虧損4.09億元。
原因在於，曾斥巨資買來的盧浮集團並未給錦江酒店帶來太多助力，甚至成了利潤“拖油瓶”。
2014年曾是中國資本出海收併購的大年。
這一年，中國安邦保險斥資19.5億美元從希爾頓手中收購歷史悠久的紐約華爾道夫酒店；開源控股以3.45億歐元收購了位於巴黎香榭麗舍大道唯一的五星級酒店萬豪。
也在這一年，錦江酒店作價12.77億歐元（約合88.5億元）完成對當時歐洲第二大酒店集團盧浮酒店集團的收購，一舉創下當時A股上市公司海外併購金額之最。
彼時錦江酒店通過內存外貸的形式，以50億元內存資金作爲擔保，在境外獲取102億元的貸款，用於支付收購款。
如今回看這筆交易，錦江酒店付出的代價巨大，並影響至今。
由於是舉債收購，錦江酒店的資產負債率也從2014年的23.19%提高到2015年的68.64%。
2023年，錦江酒店的資產負債率仍高達65.68%，共計支出了6.9億元的財務費用，其中4.74億元爲利息費用，同比增長85.88%，這也能解釋錦江酒店相比同行要高得多的財務費用率。
從業績表現來看，在錦江酒店入手的十年間，盧浮集團的業績表現難言出色。
在剛被收購的2014年，盧浮集團全年實現營收4.42億歐元，實現淨利980.7萬歐元。
而在2023年，盧浮集團僅實現營收5.66億歐元（約合43.95億元），九年間的複合年均增長率僅有2.79%，並且同時錄得淨虧損3468萬歐元（約合2.69億元）。
乏善可陳的增長背後，是給盧浮集團源源不斷的“輸血”。
截至2024年3月30日，錦江酒店爲盧浮集團提供的擔保餘額高達1.78億歐元。
4月1日，錦江酒店公告稱計劃對實控盧浮集團的全資境外投資平臺Sailing Investment Co, S.à r.l.（下稱“海路投資”）增資1億歐元，錦江酒店稱增資用於降低後者的資產負債率和減少財務費用。
更早之前的2023年6月，錦江酒店就曾對海路投資增資2億歐元，兩輪合計3億歐元（約合23.29億元）。
信風（ID：TradeWind01）從上述錦江酒店相關人士處獲悉，錦江酒店對海路投資的增資系用於償還盧浮集團的銀行借款。
儘管如此，仍然沒有改變盧浮集團的虧損現實，甚至這一切建立在盧浮集團的歐洲“主場”較內地要更早結束疫情出行限制的基礎上。
2020年至2022年，盧浮集團分別淨虧損9625萬歐元、5166萬歐元和2314萬歐元，再加上2023年淨虧的3468萬歐元，四年間盧浮集團累計虧損高達2.06億歐元（約合16.01億元）。
相比於收購時的尚能盈利，盧浮集團近四年來的大額虧損背後，其仍然在錦江酒店資產負債表上留下了高達49.16億元的商譽，佔全部商譽118.31億元的41.55%。
而面對連年鉅虧，錦江酒店也尚未在報告期內對盧浮酒店進行商譽減值。
信風（ID：TradeWind01）從錦江酒店相關人士處獲悉，如果只是“微虧”，錦江酒店不會對商譽進行大的調整。
若錦江酒店的境外業務遲遲未能實現“造血”扭虧，盧浮集團不僅持續需要上市公司不斷“輸血”，其現存大額商譽背後的減值風險，也將成爲其未來業績的潛在不確定性。