白酒板塊倉位風險和估值風險均已釋放

中國銀河近日發佈白酒Ⅱ研究報告：倉位和估值風險已釋放。

以下爲研究報告摘要：

事件：公募基金重倉持股數據已發佈。24Q2白酒板塊公募基金重倉持股比例爲9.9%（公募基金重倉持股中白酒股市值/公募基金持股總市值）。

重倉比例回落至2018年水平：公募基金對白酒的重倉持股比例在20Q4達到15.1%的歷史高點後，呈波動下行趨勢。至24Q2持股比例數據降至9.9%，較上個季度回落2.6pcts，對比歷史來看與2018年Q2-Q3佔比相當。2018年時市場對於板塊基本面判斷持中性態度，結合估值（下文分析），我們認爲白酒持倉過高的風險已釋放。從具體的標的持股來看，持倉集中在貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒等頭部標的上；對比上個季度，老白乾酒、口子窖逆勢增加。

板塊估值接近歷史次低：用Fw1Y的P/E指標來看，我們預計2024年A股白酒整體利潤同比增速+16%，截止2024/7/22板塊P/E在17倍。這一估值水平：①從歷史的角度看，接近次低。從2008年金融危機至今長達16年的歷史週期來看，白酒行業在2012年受到限制三公消費衝擊，開啓第一輪大幅調整。2013年利潤同比-12%，首次下滑，板塊估值來到歷史最低位，P/E在11倍水平。此後板塊估值的次低在2016年初和2018年底的15倍的水平。2016年是行業經歷限制三公消費衝擊後大調整之後的首個復甦年度，當年板塊利潤同比增速+11%；2018年是在2016、2017連續兩年復甦之後，雖然當年板塊利潤仍有同比+33%的較高增速，但因茅臺批發價格升速減緩、五糧液批價走平，以及外部宏觀環境走弱（中美貿易摩擦），市場對於白酒板塊未來預期減弱，因此估值被壓低。②與未來業績增長匹配性的角度看，目前估值較爲合理。即PEG接近1。我們認爲儘管行業景氣度偏弱，但是行業內企業分化發展、集中度提升的趨勢不變，2023年18家A股和1家港股上市白酒公司銷量佔規模以上白酒企業總產量的比重僅在34%。對於其中的高端酒企、優秀的次高端和區域酒企，站在十四五規劃的角度，我們認爲在2024-2025年這些企業會有穩定的業績增長，從而使板塊整體有較強的業績增長韌性。③對比紅利資產標的，白酒板塊估值並不高。例如長江電力、中國神華、中國移動，PEG＞1（根據Wind一致預期），白酒板塊的業績成長性更勝一籌，而PEG僅≈1的水平。

投資建議：綜合來看，我們認爲白酒板塊倉位風險和估值風險均已釋放。行業景氣度偏弱和市場集中度提升雙向趨勢下，疊加市場風險偏好低，更加傾向於交易後驗的業績而非業績前瞻。我們對其中優質標的的業績不悲觀，建議關注貴州茅臺，五糧液，山西汾酒，古井貢酒，今世緣。

風險提示：宏觀經濟指標繼續惡化的風險；消費稅改革的風險。（ 中國銀河 劉來珍）

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